Khóa luận Pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam

Nội dung text: Khóa luận Pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam

1. ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI KHOA LUẬT NGUYỄN THỊ KIM PHỤNG PHÁP LUẬT VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ TẠI VIỆT NAM KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC NGÀNH LUẬT KINH DOANH Hệ đào tạo: Chính quy Khóa học: QH-2012- LKD NGƯỜI HƯỚNG DẪN: TS.GVC. NGUYỄN THỊ THUẬN HÀ NỘI - 2016
2. LỜI CẢM ƠN Được sự đồng ý của Bộ môn Luật Kinh Doanh cùng Giảng viên hướng dẫn TS.GVC Nguyễn Thị Thuận, em đã thực hiện khóa luận với đề tài “Pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam”. Để hoàn thành khóa luận này, em xin chân thành cảm ơn các thầy cô giáo đã tận tình hướng dẫn và chỉ dạy trong suốt quá trình học tập và rèn luyện trong bốn năm học tại Khoa Luật – ĐHQGHN. Xin chân thành cảm ơn Cô giáo hướng dẫn – TS.GVC Nguyễn Thị Thuận đã tận tình, chu đáo giúp em hoàn thành khóa luận này. Mặc dù đã có nhiều cố gắng trong quá trình thực hiện khóa luận nhưng với hạn chế kiến thức cũng như kinh nghiệm của bản thân nên khóa luận của em không thể tránh khỏi thiếu sót nhất định. Em rất mong nhận được sự góp ý của các quý thầy cô giáo giúp bài tập lớn cuối cùng ở bốn năm giảng đường đại học của em được hoàn chỉnh hơn. Em xin chân thành cảm ơn! Hà Nội, ngày 10 tháng 05 năm 2016 Sinh viên Nguyễn Thị Kim Phụng
3. MỤC LỤC MỞ ĐẦU 1 1.Tính cấp thiết của đề tài 1 2.Mục đích của khóa luận 2 3.Phạm vi nghiên cứu 2 4.Phương pháp sử dụng 2 5.Bố cục của khóa luận 2 CHƢƠNG 1 KHÁI QUÁT CHUNG VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ 3 1.1. Khái niệm về chứng khoán 3 1.1.1 Khái niệm 3 1.1.2. Phân loại 4 1.1.3. Đặc điểm cơ bản 7 1.2. Chào bán chứng khoán 8 1.2.1. Khái niệm về chào bán chứng khoán 8 1.2.2. Đặc điểm và phương thức chào bán chứng khoán 9 1.3. Pháp luật chào bán chứng khoán riêng lẻ 11 1.3.1. Khái niệm về pháp luật chào bán chứng khoán riêng lẻ 11 1.3.2. Nội dung về pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ. 11 1.3.3. Vai trò của pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ 17 CHƢƠNG 2 THỰC TRẠNG PHÁP LUẬT VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ TẠI VIỆT NAM 20 2.1. Chủ thể của chào bán chứng khoán riêng lẻ 22 2.1.1. Quy định về chủ thể chào bán cổ phiếu riêng lẻ 22 2.1.2. Quy định về chủ thể chào bán trái phiếu riêng lẻ 26 2.2. Quy định về điều kiện chào bán chứng khoán riêng lẻ 26
4. 2.2.1. Quy định về điều kiện chào bán cổ phần riêng lẻ 26 2.2.2. Quy định về điều kiện chào bán trái phiếu riêng lẻ 32 2.3. Phương thức chào bán chứng khoán riêng lẻ 35 2.3.1. Phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ 35 2.3.2. Phương thức chào bán trái phiếu riêng lẻ 36 2.4. Trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ 37 2.4.1. Đối với chào bán cổ phiếu riêng lẻ 37 2.4.2. Đối với chào bán trái phiếu riêng lẻ 41 CHƢƠNG 3 MỘT SỐ ĐỀ XUẤT GÓP PHẦN HOÀN THIỆN PHÁP LUẬT VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ Ở VIỆT NAM 43 3.1. Hoàn thiện sửa đổi bổ sung một số quy định pháp luật pháp luật 43 3.1.1.Ban hành văn bản riêng về hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ 43 3.1.2.Về điều kiện chào bán chứng khoán: 43 3.1.3.Về trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán: 45 3.1.4.Về trách nhiệm của doanh nghiệp và bảo vệ doanh nghiệp 47 3.1.5.Về giải quyết tranh chấp trong hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ 49 3.2. Phát triển các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm 50 3.3. Xây dựng thị trường giao dịch cho chứng khoán chào bán riêng lẻ 52 KẾT LUẬN 54 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 55
5. DANH MỤC TỪ NGỮ VIẾT TẮT LCK Luật Chứng Khoán TTCK Thị trường chứng khoán DN Doanh nghiệp CTCP Công ty cổ phần Công ty TNHH Công ty trách nhiệm hữu hạn LDN Luật Doanh nghiệp
6. MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Ngày nay hầu hết các quốc gia đều quản lý đất nước theo chế độ pháp quyền, vì thế môi trường pháp luật cũng có tác động vô cùng quan trọng đến hoạt động của doanh nghiệp (DN) và thị trường chứng khoán (TTCK). TTCK là nơi huy động và phân phối luồng vốn trung hạn và dài hạn cho Nhà nước và các doanh nghiệp trong để phát triển kinh tế. Thông qua hoạt động chào bán chứng khoán, nhà nước và các DN thu hút, tạo lập vốn để mở rộng sản xuất, kinh doanh, đây là kênh huy động vốn hữu hiệu nhất của bất cứ quốc gia nào có nền kinh tế thị trường. Tại Việt Nam, những năm qua, hoạt động chào bán chứng khoán đã trở thành giải pháp hiệu quả không chỉ giúp Nhà nước huy động, xử lý nguồn vốn để phát triển kinh tế mà còn giúp các DN giải quyết vấn đề về vốn, vấn đề hết sức quan trọng trong sự duy trì, phát triển, tồn tại của mình. Tham gia hoạt động chào bán chứng khoán còn tạo điều kiện cho các DN đổi mới hình thức quản lý, quản trị DN, nâng cao năng lực cạnh tranh. Hoạt động chào bán chứng khoán mang lại nhiều lợi ích kinh tế, xã hội như trên nên pháp luật của các nước có TTCK đều ban hành những quy định về điều kiện phát hành, trong đó có quy định về phát hành riêng lẻ nhằm hạn chế những rủi ro phát sinh từ chính những lợi ích mà nó mang lại để đảm bảo một TTCK lành mạnh, công bằng, bảo về nhà đầu tư. Ngay từ khi mới khai trương TTCK (20/07/2000), Chính phủ Việt Nam cũng đã ban hành quy định về phát hành chứng khoán trong đó có quy định về phát hành riêng lẻ (Nghị định 48/1998/NĐ-CP về chứng khoán và thị trường chứng khoán). Từ đó đến nay, qua hơn 15 năm hoạt động, pháp luật điều chỉnh về hoạt động phát hành chứng khoán nói chung và về phát hành chứng khoán riêng lẻ nói riêng đã qua nhiều lần sửa đổi, bổ sung, ban hành mới nhưng thực tế các quy định pháp luật trên vẫn còn nhiều bất cập chưa thực sự tạo điều kiện để các DN huy động vốn hữu hiệu cho các hoạt động sản xuất kinh doanh của mình 1
7. trong đó có quy định về chào bán chứng khoán riêng lẻ. Do đó, để tạo điều kiện thuận lợi cho hoạt động phát hành, tạo lập, huy động nguốn vốn cho các DN nhất là trong xu thế hội nhập kinh tế quốc tế của Việt Nam, việc cần thiết phải sửa đổi, bổ sung các quy định pháp luật hiện hành về hoạt động phát hành riêng lẻ là cần thiết và cấp bách. Vì những lý do trên, em đã chọn đề tài“Pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam” nhằm phân tích pháp luật và thực trạng pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam, góp phần hoàn thiện pháp luật về hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam. 2. Mục đích của khóa luận Phân tích những vấn đề cơ bản của pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam; Nhìn nhận thực trạng về hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam; Đề xuất giải pháp nhằm hoàn thiện pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam. 3. Phạm vi nghiên cứu Đối tượng: hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ. Phạm vi: Các quy định pháp luật tại Việt Nam. 4. Phƣơng pháp sử dụng Khóa luận có sự kết hợp sử dụng các phương pháp nghiên cứu bao gồm: duy vật biện chứng, phương pháp phân tích, đối chiếu so sánh, tổng hợp, khái quát hóa, logic để giải quyết nội dung khoa học của đề tài. 5. Bố cục của khóa luận Khóa luận có bố cục gồm 3 chương, cụ thể: Chương 1: Khái quát chung về chào bán chứng khoán riêng lẻ Chương 2: Thực trạng pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam Chương 3: Một số đề xuất góp phần hoàn thiện pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ ở Việt Nam 2
8. CHƢƠNG 1 KHÁI QUÁT CHUNG VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ 1.1. Khái niệm về chứng khoán 1.1.1 Khái niệm Vào khoảng thế kỷ thứ 15, “chứng khoán” có thể được hiểu là những chứng thư, chứng từ thay thế tiền bạc chi tiêu trong các giao dịch, nó được hình thành trong hành trình nhiều ngày trên biển của một số thương gia, Về sau, khái niệm về “chứng khoán” được mở rộng hơn, đó là những giấy tờ có giá và có khả năng chuyển nhượng, xác định số vốn đầu tư (tư bản đầu tư); chứng khoán xác nhận quyền sở hữu hoặc quyền đòi nợ hợp pháp, bao gồm các điều kiện về thu nhập và tài sản trong một thời hạn nào đó. Theo Wiki thì: “Chứng khoán” là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với tài sản hoặc phần vốn của tổ chức phát hành. Chứng khoán được thể hiện bằng hình thức chứng chỉ, bút toán ghi sổ hoặc dữ liệu điện tử. Chứng khoán bao gồm các loại: cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư, chứng khoán phái sinh. Thực chất chứng khoán là một loại hàng hóa đặc biệt. Có thể nói chứng khoán là một phương tiện hàng hóa trừu tượng có thể thỏa thuận và có thể thay thế được, đại diện cho một giá trị tài chính. Chứng khoán gồm các loại: chứng khoán cổ phần (ví dụ cổ phiếu phổ thông của một công ty), chứng khoán nợ (như trái phiếu nhà nước, trái phiếu công ty ) và các chứng khoán phái sinh (như các quyền chọn, hợp đồng quy đổi - Swap, hợp đồng tương lai, Hợp đồng kỳ hạn). Ở các nền kinh tế phát triển, loại chứng khoán nợ là thứ có tỷ trọng giao dịch áp đảo trên các TTCK. Còn ở những nền kinh tế nơi mà TTCK mới được thành lập, thì loại chứng khoán cổ phần lại 3
9. chiếm tỷ trọng giao dịch lớn hơn. Trong tiếng Việt, chứng khoán còn được hiểu theo nghĩa hẹp là chứng khoán cổ phần và các chứng khoán phái sinh. 1.1.2. Phân loại Tùy theo tiêu chí lựa chọn mà người ta có thể phân loại chứng khoán thành nhiều loại khác nhau. Với giới hạn của bài luận, em xin đề cập đến hai tiêu chí cơ bản đó là, (a) theo tính chất của chứng khoán; (b) theo quan hệ giữa chủ thể phát hành và chủ sở hữu chứng khoán. Theo tính chất chứng khoán được chia thành ba loại là chứng khoán vốn, chứng khoán nợ và các loại chứng khoán phái sinh. Chứng khoán vốn là chứng thư xác nhận sự góp vốn và quyền sở hữu phần vốn góp và các quyền hợp pháp khác. Đại diện cho chứng khoán vốn là cổ phiếu và chứng chỉ quỹ đầu tư. Chứng khoán nợ: điển hình là trái phiếu, tín phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành (người đi vay) phải trả cho người đứng tên sở hữu chứng khoán (người cho vay) một khoản tiền nhất địn bao gồm cả gốc và lãi trong những khoảng thời gian cụ thể. Chứng khoán phái sinh: là các công cụ tài chính có nguồn gốc từ chứng khoán và có quan hệ chặt chẽ với các chứng khoán gốc. Các chứng khoán phái sinh được hình thành do nhu cầu giao dịch của người mua và người bán và phát triền phụ thuộc vào mức độ phát triển của TTCK. Có thể phân loại chứng khoán phái sinh thành các loại (i) Quyền mua trước, (ii) Chứng khế, (iii) Hợp đồng kỳ hạn, (iv) Hợp đồng tương lai, (v) Quyền chọn. Theo quan hệ giữa chủ thể phát hành và chủ sở hữu chứng khoán Căn cứ vào mối quan hệ giữa chủ thể phát hành và chủ sở hữu chứng khoán có: cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư và một số chứng khoán phái sinh như chứng quyền, quyền chọn mua, quyền chọn bán, hợp đồng tương lai. 4
10. Đây là cách phân loại phổ biến và thông dụng hiện nay vì nó thể hiện được đặc trưng của chứng khoán theo tiêu chí phân loại nói trên. Cổ phiếu: Cổ phiếu là một loại chứng khoán được phát hành dưới dạng chứng chỉ hoặc bút toán ghi sổ, xác nhận các quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu cổ phiếu với các tài sản hoặc vốn của một công ty cổ phần, hay nói cách khác cổ phiếu là một giấy chứng nhận việc đầu tư vốn của một chủ thể vào công ty cổ phần. Đây là loại chứng khoán rất quan trọng cho việc tạo lập cũng như đi vào hoạt động của TTCK. Có nhiều định nghĩa khác nhau về cổ phiếu. Theo quy định của pháp luật hiện hành ở Việt Nam thì: “Cổ phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn góp cổ phần của tổ chức phát hành”. Trong thực tế, thường có nhiều loại cổ phiếu như cổ phiếu phổ thông, cổ phiếu ưu đãi trong đó cổ phiếu ưu đãi được chia thành nhiều lại cho nhà đầu tư những khả năng lựa chọn đồng thời tạo cơ hội cạnh tranh cho tổ chức phát hành. Trái phiếu: Trái phiếu là một loại chứng khoán nợ yêu cầu nhà phát hành (người đi vay) phải trả cho nhà đầu tư trái phiếu (người cho vay) một khoản tiền bao gồm tiền gốc và tiền lãi trái phiếu sau một thời gian nhất định. Đây là chứng khoán nợ do DN hoặc Chính phủ phát hành xác nhận quyền của chủ sở hữu đối với khoản nợ của chủ thể đó. Khoản nợ được tổ chức phát hành cam kết trả lại cho chủ sở hữu tại một thời điểm trong tương lai với một khoản lãi nhất định. Trái phiếu cũng có nhiều loại như trái phiếu DN, trái phiếu Chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương. Trái phiếu và cổ phiếu là hai loại chứng khoán phổ biến nhất hiện nay. Mỗi loại có một ưu thế riêng, đem lại cho nhà đầu tư những khả năng lựa chọn để phù hợp với nhu cầu của mình. Trái phiếu và cổ phiếu khác nhau ở một số điểm sau đây: Một là, về bản chất, nếu như cổ phiếu là một loại chứng khoán vốn thì trái phiếu lại là chứng khoán nợ. Cổ phiếu xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành còn trái phiếu xác 5
11. nhận quyền và lợi ích của chủ sở hữu đối với phần vốn nợ. Như vậy chủ sở hữu cổ phiếu là cổ đông của tổ chức phát hành còn chủ sở hữu trái phiếu là chủ nợ của tổ chức đó. Hệ quả là cổ đông có thể tham gia vào việc quản lý điều hành doanh nghiệp còn chủ nợ thì không có quyền này. Hai là, về tính sinh lời, cổ phiếu có tính sinh lời cao hơn trái phiếu. Điều này xuất phát từ bản chất của hai loại chứng khoán này. Cổ phiếu là chứng khoán xác nhận phần vốn cổ phần vì vậy mà khả năng đem lại một khoản thu nhập phụ thuộc trực tiếp vào tình hình sản xuất kinh doanh của chủ thể phát hành. Một DN “ăn nên làm ra” “lãi mẹ đẻ lãi con” thì cổ phiếu của DN đó có giá rất cao, người sở hữu cổ phiếu có thể thu được một khoản tiền khá lớn. Trái lại khả năng sinh lời của trái phiếu bao giờ cũng ở một mức nhất định và khoản tiền này thường không đáng kể. Ba là, về tính thanh khoản. Xuất phát từ tính sinh lời, cổ phiếu có tính sinh lời cao hơn trái phiếu nên nó cũng có khả năng chuyển đổi thành tiền mặt nhanh hơn. Bốn là, về tính rủi ro. Cổ phiếu có tính rủi ro cao hơn trái phiếu. Chỉ cần một biến động nhỏ của thị trường cũng có thể khiến giá cổ phiếu giảm mạnh, thậm chí là vài lần. Trong khi đó, lãi suất của trái phiếu luôn là một tỷ lệ nhất định so với mệnh giá. Năm là, về tính thời hạn. Nếu cổ phiếu có tính dài hạn thì thời hạn của trái phiếu là ngắn hơn. Thông thường kỳ hạn của trái phiếu Chính phủ và chính quyền địa phương là năm năm. Chứng chỉ quỹ đầu tư: Đây là một loại chứng khoán đặc biệt. Theo quy định của pháp luật Việt Nam thì chứng chỉ quỹ đầu tư là “chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư đối với phần vốn góp của quỹ đại chúng”. Chứng chỉ quỹ cũng có một số đặc điểm giống cổ phiếu và trái phiếu, tuy nhiên nó lại không tham gia vào việc hình thành vốn của DN. Đồng thời chủ sở hữu chứng chỉ quỹ không được tham gia vào việc quản lý, điều hành quỹ. Pháp luật của các quốc gia khác nhau có những quy định khác nhau về chứng chỉ 6
12. quỹ và công ty quản lý quỹ nên quyền và lợi ích của chủ sở hữu là khác nhau. Tuy nhiên về bản chất, chứng chỉ quỹ luôn là một loại chứng khoán vốn. Ngoài ra nếu chia theo chủ thể phát hành thì còn có chứng khoán do DN phát hành và chứng khoán do chính phủ phát hành. Nội dung khóa luận dưới đây em sẽ tập trung nghiên cứu về cổ phiếu và trái phiếu do DN phát hành. 1.1.3. Đặc điểm cơ bản Chứng khoán là một tài sản tài chính có các đặc điểm cơ bản sau: Tính thanh khoản (Tính lỏng): Tính lỏng của tài sản là khả năng chuyển tài sản đó thành tiền mặt. Khả năng này cao hay thấp phụ thuộc vào khoảng thời gian và phí cần thiết cho việc chuyển đổi và rủi ro của việc giảm sút giá trị của tài sản đó do chuyển đổi. Chứng khoán có tính lỏng cao hơn so với các tài sản khác, thể hiện qua khả năng chuyển nhượng cao trên thị trường và nói chung, các chứng khoán khác nhau có khả năng chuyển nhượng là khác nhau. Tính rủi ro: Chứng khoán là các tài sản tài chính mà giá trị của nó chịu tác động lớn của rủi ro, bao gồm rủi ro có hệ thống và rủi ro không có hệ thống. Rủi ro có hệ thống hay rủi ro thị trường là loại rủi ro tác động tới toàn bộ hoặc hầu hết các tài sản. Loại rủi ro này chịu tác động của các điều kiện kinh tế chung như: lạm phát, sự thay đổi tỷ giá hối đoái, lãi suất, Rủi ro không hệ thống là loại rủi ro chỉ tác động đến một tài sản hoặc một nhóm nhỏ các tài sản. Loại rủi ro này thường liên quan tới điều kiện của nhà phát hành. Các nhà đầu tư thường quan tâm tới việc xem xét, đánh giá các rủi ro liên quan, trên cơ sở đó đề ra các quyết định trong việc lựa chọn, nắm giữ hay bán các chứng khoán. Điều này phản ánh mối quan hệ giữa lợi tức và rủi ro hay sự cân bằng về lợi tức, người ta sẽ không chịu rủi ro tăng thêm trừ khi người ta kỳ vọng được bù đắp bằng lợi tức tăng thêm. Tính sinh lợi: Chứng khoán là một tài sản tài chính mà khi sở hữu nó, nhà đầu tư mong muốn nhận được một thu nhập lớn hơn trong tương lai. Thu nhập này được bảo đảm bằng lợi tức được phân chia hàng năm và việc tăng giá chứng 7
13. khoán trên thị trường. Khả năng sinh lợi bao giờ cũng quan hệ chặt chẽ với rủi ro của tài sản, thể hiện trong nguyên lý ở mức độ chấp nhận rủi ro càng cao thì lợi nhuận kỳ vọng càng lớn. Hình thức của chứng khoán: Hình thức của các loại chứng khoán có thu nhập (cố định hoặc biến đổi) thường bao gồm phần bìa và phần bên trong. Ngoài bìa ghi rõ quyền đòi nợ hoặc quyền tham gia góp vốn. Số tiền ghi trên chứng khoán được gọi là mệnh giá của chứng khoán. Đối với giấy tờ có giá với lãi suất cố định bên trong có phiếu ghi lợi tức (Coupon) ghi rõ lãi suất hoặc lợi tức sẽ được hưởng. Đối với giấy tờ có giá mang lại cổ tức (cổ phiếu) bên trong chỉ ghi phần thu nhập nhưng không ghi xác định số tiền được hưởng, nó chỉ đảm bảo cho người sở hữu quyền yêu cầu về thu nhập do kết quả kinh doanh của công ty và được phân phối theo nghị quyết của đại hội cổ đông. Ngoài phiếu ghi lợi tức còn kèm theo phiếu ghi phần thu nhập bổ sung (xác nhận phần đóng góp luỹ kế). 1.2. Chào bán chứng khoán 1.2.1. Khái niệm về chào bán chứng khoán Chào bán chứng khoán là hoạt động phát hành chứng khoán để thu hút vốn nhằm thỏa mãn nhu cầu về vốn của chủ thể chào bán. Chào bán chứng khoán được hiểu là việc đưa chứng khoán vào giao dịch tại TTCK sơ cấp. Tại đây vốn của nhà đầu tư sẽ được chuyển giao cho tổ chức chào bán thông qua việc nhà đầu tư mua chứng khoán. Phải nói rằng chỉ có hoạt động chào bán mới làm tăng hàng hoá cho TTCK. Hơn thế, thông qua hoạt động chào bán, tổ chức chào bán mới có thể thành lập, tăng vốn điều lệ phục vụ nhu cầu kinh doanh hoặc bù đắp sự thiếu hụt tạm thời của ngân sách nhà nước. Chào bán chứng khoán là tiền đề của các hoạt động khác liên quan đến chứng khoán. Nếu so sánh chào bán chứng khoán và kinh doanh chứng khoán có thể thấy điểm khác biệt sau, đó là hoạt động chào bán chứng khoán chỉ diễn ra trên thị trường sơ cấp trong khi kinh doanh chứng khoán lại chỉ diễn ra trên thị 8
14. trường thứ cấp. Nếu như hoạt động kinh doanh chứng khoán có đối tượng là chứng khoán cùng các dịch vụ khác liên quan đến chứng khoán thì hoạt động chào bán chứng khoán có đối tượng là chứng khoán. Đây cũng chính là những đặc điểm đặc thù của chào bán chứng khoán. Được thể hiện ngay ở tên gọi, “chào bán riêng lẻ” có thể thấy được đây là đặc điểm phân biệt rõ ràng nhất đối với “chào bán ra công chúng”. Ở Hoa Kỳ, khái niệm về chào bán chứng khoán không được định nghĩa trong Luật Chứng Khoán (LCK) 1933 và cũng không được định nghĩa bởi Tòa Án. Hoạt động chào bán chứng khoán trong đó tất cả những người được chào bán cần được bảo vệ thông qua việc đăng ký chào bán của chủ thể chào bán với cơ quan quản lý nhà nước. Với Trung Quốc thì khái niệm về chào bán chứng khoán được hiểu là cuộc phát hành đáp ứng các điều kiên luật định và phải được báo cáo với cơ quan quản lý chứng khoán xem xét và phê chuẩn. 1.2.2. Đặc điểm và phương thức chào bán chứng khoán Chào bán chứng khoán có những đặc điểm cơ bản sau: Thứ nhất, chủ thể chào bán chứng khoán rất đa dạng: có thể là chính phủ, chính quyền địa phương và đa dạng các loại hình DN. Thứ hai, đối tượng của chào bán chứng khoán là chứng khoán. Chứng khoán là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với tài sản hoặc phần vốn của tổ chức phát hành. Chứng khoán là hàng hóa không thể thiếu của TTCK. Vì vậy, muốn TTCK đi vào hoạt động thì phải đưa hàng hóa là chứng khoán vào lưu thông tại thị trường này. Thứ ba, chào bán chứng khoán chỉ được thực hiện trên thị trường sơ cấp. Thị trường này là nơi diễn ra giao dịch trực tiếp giữa tổ chức chào bán và nhà đầu tư. Theo đó, chứng khoán được bán lần đầu cho nhà đầu tư. Điều đó có 9
15. nghĩa là thông qua thị trường sơ cấp, những nguồn đầu tư mới thực sự chuyển cho tổ chức chào bán. Phương thức chào bán chứng khoán: Phương thức chào bán chứng khoán là phương pháp và hình thức thực hiện việc chào bán chứng khoán. Có hai phương thức chào bán chứng khoán là chào bán chứng khoán ra công chúng và chào bán chứng khoán riêng lẻ. Chào bán chứng khoán ra công chúng là việc mà chủ thể chào bán đưa chứng khoán ra đại bộ phận công chúng đầu tư. Chào bán chứng khoán ra công chúng có một số đặc trưng sau: (i) Việc chào bán chỉ được thực hiện sau khi chủ thể phát hành đã đăng kí chào bán với cơ quan nhà nước có thẩm quyền quản lí TTCK; (ii) Việc chào bán thường được tiến hành thông qua tổ chức trung gian là các công ty bảo lãnh phát hành hoặc đại lí phát hành chứng khoán; (iii) Việc chào bán thực hiện trên phạm vi lớn, thu hút số lượng lớn nhà đầu tư bỏ vốn để mua chứng khoán trong đợt phát hành; (iv) Giá trị chứng khoán đã chào bán thường phải đạt tới mức độ nhất định nhằm tập trung được lượng vốn lớn, giúp chủ thể phát hành thực hiện được dự án mở rộng quy mô kinh doanh hoặc đầu tư mới. Chào bán chứng khoán riêng lẻ là hoạt động chào bán chứng khoán của chủ thể phát hành cho các khách hàng đặc biệt, thường là các nhà đầu tư có tổ chức và không bán rộng rãi ra công chúng. Chào bán chứng khoán riêng lẻ có một số đặc trưng sau: (i)Tính chuyên nghiệp của các nhà đầu tư. Tức là các nhà đầu tư được chào bán chứng khoán riêng lẻ phải có khả năng tiếp cận cùng loại thông tin về việc chào bán, có khả năng tự hiểu và tự đánh giá được những thông tin đó. (ii)Tổ chức phát hành và bất kì tổ chức nào đại diện cho tổ chức phát hành phải thực hiện những hành vi cần thiết để đảm bảo rằng thông tin cần thiết về tổ chức phát hành và về chứng khoán sẽ chào bán đến với những người được chào bán và người mua là đầy đủ và chính xác. 10
16. (iii)Có sự giới hạn về số lượng nhà đầu tư vì nếu số lượng lớn thì cuộc chào bán có khả năng phải đăng kí dưới hình thức chào bán chứng khoán ra công chúng. Việc phân biệt phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng là để xác định những người phát hành rộng rãi ra công chúng phải là những công ty có chất lượng cao, hoạt động sản xuất kinh doanh tốt, nhằm bảo vệ cho công chúng đầu tư nói chung, nhất là những nhà đầu tư nhỏ thiếu hiểu biết. Đồng thời, đây cũng là điều kiện để xây dựng một TTCK an toàn, công khai và có hiệu quả. Hoạt động phát hành chứng khoán riêng lẻ thông thường chịu sự điều chỉnh của Luật Công ty. Chứng khoán phát hành dưới hình thức này không phải là đối tượng được niêm yết và giao dịch trên TTCK sơ cấp. Trong khuôn khổ của đề tài, em tập trung nghiên cứu pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ. 1.3. Pháp luật chào bán chứng khoán riêng lẻ 1.3.1. Khái niệm về pháp luật chào bán chứng khoán riêng lẻ Pháp luật về chào bán chứng khoán là tổng hợp các nguyên tắc, định hướng cơ bản cho cơ chế của hoạt động chào bán chứng khoán, là tổng hợp những quy phạm pháp luật do cơ quan có thẩm quyền bàn hành nhằm điều chỉnh các hoạt động liên quan đến quá trình chào bán chứng khoán. Thông thường các quy định này bao gồm: Điều chỉnh về chủ thể chào bán, điều kiện phát hành (chào bán), thẩm quyền chào bán, của các tổ chức phát hành. Từ khái niệm trên, có thể định nghĩa khái niệm chào bán chứng khoán riêng lẻ là tổng hợp các quy phạm pháp luật điều chỉnh hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ bao gồm: chủ thể chào bán, điều kiện chào bán, phương thức phát hành, thẩm quyền quyết định, trình tự - thủ tục chào bán, 1.3.2. Nội dung về pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ. Một là, quy định về chủ thể phát hành: Pháp luật các nước có TTCK đều quy định các điều kiện về chủ thể phát hành để đảm bảo chất lượng các chứng 11
17. khoán phát hành nhằm bảo về quyền và lợi ích của nhà đầu tư. Việc hình thành nên số vốn ban đầu của công ty cổ phần (CTCP) được thực hiện thông qua việc phát hành cổ phiếu. Người góp vốn vào CTCP được thực hiện dưới hình thức mua cổ phiếu. Trong quá trình hoạt động kinh doanh, CTCP có thể phát hành thêm cổ phiếu để tăng thêm vốn kinh doanh. Người nắm giữ cổ phiếu là chủ sở hữu của CTCP và được gọi là cổ đông. Có thể thấy, chính CTCP đã khai sinh ra cổ phiếu và chỉ CTCP mới có cổ phiếu. Do vậy, có thể nói chủ thể phát hành cổ phiếu là CTCP. Chủ thể phát hành trái phiếu riêng lẻ: là chủ thể phát hành theo quy định của pháp luật và là một yếu tố quan trọng trong hoạt động phân tích đầu tư trái phiếu, tác động đến mức sinh lời cũng như rủi ro không trả được nợ. Chủ thể phát hành trái phiếu bao gồm: (a) Chính phủ: về mặt lý thuyết, trên thị trường trái phiếu nội địa, trái phiếu chính phủ không có rủi ro không trả được nợ (còn gọi là rủi ro vỡ nợ), do vậy trái phiếu chính phủ luôn có lãi suất danh nghĩa thấp hơn so với trái phiếu của các nhà phát hành khác có cùng điều kiện phát hành. Chính phủ phát hành trái phiếu nhằm huy động vốn cho ngân sách nhà nước đáp ứng nhu cầu chi tiêu của Chính phủ. Trái phiếu được phát hành để bù đắp thâm hụt ngân sách nhà nước, tài trợ cho các công trình công ích hoặc làm công cụ điều tiết tiền tệ. (b) Chính quyền địa phương: trái phiếu do chính quyền địa phương phát hành cũng nhằm mục đích huy động vốn đắp ứng nhu cầu chi tiêu cho ngân sách địa phương. (c) Doanh nghiệp: trái phiếu DN là một loại trái phiếu do các doanh nghiệp được phép phát hành theo quy định của pháp luật. Như vậy có thể thấy rằng, về mặt chủ thể, thì chủ thể chào bán trái phiếu riêng lẻ đa dạng hơn so với chào bán cổ phiếu riêng lẻ. Với giới hạn khóa luận, em tập trung nghiên cứu pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ của DN. Hai là, quy định về điều kiện chào bán chứng khoán riêng lẻ. Đây là quy định quan trọng nhất để phân biệt chào bán chứng khoán riêng lẻ với chào bán chứng khoán ra công chúng. 12
18. Đối với pháp luật mỗi quốc gia sẽ có những quy định riêng về điều kiện chào bán chứng khoán riêng lẻ tùy theo điều kiện quản lý thị trường phát hành của quốc gia mình. Tuy nhiên, các quy định thông thường đối với chào bán cổ phiếu riêng lẻ bao gồm: (i) điều kiện về chủ thể: chỉ CTCP hoặc các hình thức công ty khác được chuyển đổi thành CTCP. Thường thì các chủ thể phát hành này đã đi vào hoạt động ổn định và có tình hình tài chính lành mạnh. Phần lớn pháp luật các nước không quy định chủ thể phát hành phải đạt mức vốn điều lệ tối thiểu trong điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ. (ii) điều kiện về phạm vi chào bán: cần xác định rõ số lượng nhà đầu tư hướng tới, cụ thể: thông thường là dưới 100 nhà đầu tư không bao gồm nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp tùy thuộc vào pháp luật quốc gia mà số lượng nhà đầu tư mà DN được phép chào bán tới là khác nhau. (iii) điều kiện về nội dung: DN tiến hành chào bán phải có phương án sử dụng số tiền có được sau khi chào bán và được cơ quan có thẩm quyền quyết định. Đối với chào bán trái phiếu riêng lẻ: (i) điều kiện về chủ thể: Chủ thể được phép chào bán theo quy định của pháp luật, có thể là chính phủ, chính quyền địa phương, DN, tổ chức tín dụng, Thường thì những chủ thể này có khả năng tài chính để thanh toán đủ gốc, lãi trái phiếu, hạn chế tối đa các rủi ro cho người sở hữu trái phiếu; (ii) điều kiện về kinh doanh: hoạt động kinh doanh phải có lãi trong một số năm gần nhất; (iii) điều kiện về mục đích sử dụng vốn: yêu cầu phải có phương án sử dụng vốn khả thi và được cơ quan có thẩm quyền thông qua; các báo cáo về tình hình tài chính của DN trong một số năm được kiểm toán; và (iv) có cam kết thực hiện nghĩa vụ đối với người sở hữu trái phiếu được cơ quan có thẩm quyền thông qua. Ba là, quy định về phương án phát hành Các chứng khoán được chào bán riêng lẻ có thể được chào bán thông qua nhiều phương thức khác nhau: bán trực tiếp, thông qua các đại lý phát hành, bảo lãnh phát hành hoặc chào bán thông qua đấu giá, đấu thầu 13
19. Khi tiến hành lựa chọn phương thức chào bán chứng khoán riêng lẻ DN cần lưu ý những quy định của pháp luật về điều kiện, cách thức phát hành, mục đích phát hành, khả năng kiểm soát nhà đầu tư của tổ chức phát hành, điều kiện về khoa học công nghệ, cơ sở vật chất, kỹ thuật và những đặc thù của DN, trình độ, uy tín của tổ chức nhận đại lý, bảo lãnh phát hành Đây là những yếu tố quan trọng giúp DN lựa chọn phương thức chào bán phù hợp và bảo đảm thành công cho đợt chào bán. Cụ thể: (i) Phương thức bán trực tiếp: Là phương thức tổ chức phát hành thực hiện chào bán chứng khoán trực tiếp cho nhà đầu tư không qua khâu trung gian. Đây là phương thức cổ điển chứng khoán được mua bán như hàng hoá thông thường. Tổ chức phát hành tự mình thực hiện tất cả các công đoạn của quá trình chào bán như chuẩn bị hồ sơ, thủ tục, đăng ký chào bán, quảng cáo, phân phối chứng khoán Phương thức này đòi hỏi tổ chức phát hành phải am hiểu thị trường, có hệ thống phân phối rộng, nhu cầu huy động vốn không cấp bách. Khi đó chứng khoán sẽ đi thẳng từ nhà phát hành đến tay nhà đầu tư, không có chi phí trung gian. Ưu điểm của phương thức bán trực tiếp là tổ chức phát hành sẽ tối đa được lợi nhuận, nắm bắt được nhu cầu thị trường. Nhưng tổ chức phát hành sẽ gặp khó khăn trong việc kiểm soát tổng lượng vốn lưu động, thời gian tập trung vốn thường kéo dài nên phương thức này ẩn chứa nhiều rủi ro. (ii) Phương thức thông qua các đại lý phát hành: Đại lý phát hành là phương thức một hoặc nhiều tổ chức đứng ra làm đại diện phân phối chứng khoán cho tổ chức phát hành theo hợp đồng đại lý trong đó có cam kết tỷ lệ hoa hồng (phí đại lý phát hành). Thông thường tổ chức đại lý phát hành là các công ty chứng khoán hay các định chế tài chính khác theo quy định của pháp luật. Với trình độ chuyên môn và sự am hiểu thị trường, các đại lý phát hành sẽ tạo mạng lưới phân phối rộng, số lượng chứng khoán bán ra lớn hơn so với bán trực tiếp. Nhưng tổ chức 14
20. phát hành gặp khó khăn trong việc xác định tổng lượng chứng khoán bán ra, phụ thuộc vào khách hàng, bị động trong khả năng huy động vốn và chịu phí đại lý phát hành. Các đại lý chỉ chịu trách nhiệm phân phối chứng khoán, không bảo đảm thành công cho đợt chào bán. (iii) Phương thức chào bán thông qua đấu giá: Là phương thức các tổ chức trung gian sẽ thực hiện đấu giá đối với số lượng chứng khoán mà DN sẽ bán ra bên ngoài. Nhà đầu tư sẽ tham gia đấu giá bằng cách đăng ký trước, việc trả giá chứng khoán được tiến hành bỏ phiếu kín. Người tổ chức đấu giá, tổ chức phát hành sẽ ấn định giá tối thiểu và thực hiện bán chứng khoán theo nguyên tắc ưu tiên về giá. Thông qua đấu giá, người mua và người bán sẽ xác định được một mức giá phù hợp, khách quan và công bằng. Giá chứng khoán được hình thành theo hai chiều: người mua cạnh tranh với những người mua khác để mua được với giá thấp nhất, người bán cạnh tranh với những người bán khác để bán được với giá cao nhất. Có nhiều phương thức đấu giá, nếu căn cứ vào hình thức đấu giá, có đấu giá trực tiếp, đấu giá gián tiếp, đấu giá tự động. Nếu căn cứ vào phương thức đấu giá, có đấu giá định kỳ và đấu giá liên tục. (iv) Chào bán chứng khoán thông qua đấu thầu: Đấu thầu chứng khoán là phương thức một hoặc nhiều nhà thầu sẽ mua toàn bộ số chứng khoán dự định phát hành, sau đó phân phối lại trên cơ sở phân chia tỷ lệ phần trăm với tổ chức phát hành. Phương thức này có ưu điểm là xác định tổng lượng vốn lưu động, thời gian huy động vốn ngắn (thường chỉ từ 1- 6 tuần). Tuy nhiên, tổ chức phát hành phải chịu chi phí trung gian. Khoản phí này do tổ chức phát hành thoả thuận với tổ chức đấu thầu, tổ chức được uỷ quyền. Trái phiếu Chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu kho bạc, trái phiếu công trình trung ương, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh thường chào bán bằng phương thức đấu thầu. 15
21. (v) Chào bán chứng khoán thông qua bảo lãnh phát hành: Bảo lãnh phát hành là phương thức một hoặc nhiều tổ chức bảo lãnh cam kết với tổ chức phát hành về việc thực hiện các thủ tục trước khi chào bán, phân phối chứng khoán cho nhà đầu tư, nhận mua chứng khoán để bán lại và mua số chứng khoán còn lại chưa phân phối hết. Nghĩa là có một hoặc một số tổ chức bảo lãnh sẽ đứng ra giúp tổ chức chào bán thực hiện các thủ tục trước khi chào bán chứng khoán. Sau đó tổ chức bảo lãnh nhận mua số chứng khoán để bán lại hoặc nhận mua số chứng khoán còn lại sau đợt phát hành. Hiện nay các ngân hàng đầu tư thường đứng ra bảo lãnh phát hành. Ưu điểm của bảo lãnh phát hành là tổ chức chào bán đảm bảo huy động được nguồn vốn theo nhu cầu. Tuy nhiên tổ chức chào bán phải trả cho tổ chức bảo lãnh một khoản chi phí trung gian. Sự tham gia của tổ chức bảo lãnh giúp hoạt động chào bán chứng khoán diễn ra thuận lợi hơn. Tổ chức bảo lãnh chuẩn bị hồ sơ, thủ tục cần thiết trước khi chào bán và tiến hành phân phối chứng khoán. Tổ chức bảo lãnh có thể thành lập tổ hợp bảo lãnh để phân tán rủi ro trong đợt chào bán. Có nhiều phương thức bảo lãnh với mức độ cam kết khác nhau được ghi rõ trong hợp đồng bảo lãnh. Những DN mới thành lập hoặc quy mô nhỏ có thể chọn hình thức bảo lãnh với cam kết chắc chắn để đảm bảo thành công cho đợt chào bán. Nếu công ty có nhu cầu một số vốn nhất định cho chiến lược kinh doanh mà không thể sử dụng số vốn ít hơn có thể chọn bảo lãnh theo phương thức tất cả hoặc không. Những DN phát hành bổ sung thêm cổ phiếu, nếu có những cổ đông không muốn mua thêm cổ phiếu của công ty có thể áp dụng phương thức bảo lãnh dự phòng cho những quyền mua không được thực hiện. Nếu tổ chức bảo lãnh không bảo đảm khả năng phân phối hết số chứng khoán có thể thoả thuận với tổ chức phát hành hình thức bảo lãnh với cố gắng cao nhất. Mỗi phương thức bảo lãnh đều có ưu và nhược điểm riêng. Do đó, tổ chức phát hành cần lưu ý nhu cầu vốn và những đặc thù của doanh để lựa chọn phương thức bảo lãnh phù hợp. nghĩa là có một hoặc một số nhà thầu được lựa chọn, cam kết sẽ phân phối hết số chứng khoán với điều kiện nhà thầu được hưởng một tỷ 16
22. lệ phần trăm nhất định theo kết quả của đợt chào bán. Với phương thức này, tổ chức chào bán sẽ đạt được mục tiêu huy động vốn trong một thời gian ngắn nhưng đổi lại, họ phải chịu một khoản phí trung gian cao. Tuy vậy, phương thức bán thông qua đấu thầu đặc biệt thích hợp với việc phát hành tín phiếu. Bốn là, quy định về trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ Thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ thường đơn giản hơn nhiều so với chào bán chứng khoán ra công chúng. Chỉ bao gồm hai bước cơ bản như sau: Bước một: Công bố thông tin trước khi chào bán chứng khoán riêng lẻ: Ở các nước phát triển thì chủ thể chào bán chứng khoán riêng lẻ thường được miễn áp dụng chế độ công bố thông tin. Nhà đầu tư vào chứng khoán riêng lẻ thường là các tổ chức như các công ty bảo hiểm nhân thọ, quỹ hưu trí hay các ngân hàng thương mại. Đây là những nhà đầu tư được đánh giá là chuyên nghiệp có khả năng phân tích chuẩn xác trước khi đầu tư. Mặt khác với Việt Nam thì chủ thể nhắm đến của hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ thường là người lao động trong DN – đây là những chủ thể được cho là những nhà đầu tư nghiệp dư (không chuyên nghiệp) trong việc thu thập, nắm bắt thông tin cũng như khả năng phân tích. Tuy nhiên, dù là nhà đầu tư nào thì đều phải thực hiện việc cung cấp các loại thông tin cần thiết. Theo pháp luật mỗi nước mà thông tin cần nhà đầu tư cung cấp là khác nhau. Bước hai: Phân phối chứng khoán: tương tự như hoạt động chào bán chứng khoán ra công chúng, các chứng khoán được chào bán riêng lẻ thông qua nhiều phương thức khác nhau gọi chung là phân phối chứng khoán. Các phương thức đó bao gồm: bán trực tiếp, thông qua các đại lý phát hành, bảo lãnh chứng khoán, đấu giá, đấu thầu. 1.3.3. Vai trò của pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ Nền kinh tế thị trường đặc điểm cơ bản là thị trường đóng vai trò chính trong sự phân bổ sử dụng các nguồn lực trong xã hội, còn nhà nước chỉ là người 17
23. tạo lập khung khổ - hành lang pháp lý và giám sát thực thi pháp luật của các chủ thể tham gia thị trường. Chẳng hạn như việc ban hành và thực hiện Luật Doanh nghiệp thống nhất, Luật chống độc quyền sẽ tạo ra môi trường kinh doanh bình đẳng cho các DN thuộc mọi thành phần kinh tế, mọi loại hình hoạt động; tạo điều kiện cho giá cả chứng khoán của các DN được hình thành theo cơ chế cạnh tranh hơn trên thị trường. Luật thâu tóm, sáp nhập công ty có thể gây tác động tích cực đến các công ty có chứng khoán niêm yết trên thị trường. Tương tự các chính sách pháp luật, chính sách tài chính - tiền tệ liên quan đến hoạt động của các DN cũng có tác động đến nhiều mặt hoạt động của TTCK và DN. Như vậy có thể thấy môi trường pháp lý có thể tác động mạnh mẽ, là điều kiện cần để nâng cao hiệu quả hoạt động của DN và TTCK. Trong thời đại ngày nay, bất kì quốc gia có nền kinh tế phát triển nào cũng có kênh huy động vốn quan trọng: kênh huy động vốn gián tiếp thông qua hệ thống ngân hàng theo nguyên tắc tín dụng và kênh huy động vốn trực tiếp thông qua TTCK theo nguyên tắc đầu tư. Hiện nay chúng ta không thể phủ nhận vai trò của TTCK đối với sự phát triển của nền kinh tế mỗi quốc gia. TTCK phản ánh rõ nét nhất các quy luật của nền kinh tế thị trường. Người ta ví TTCK như chiếc nhiệt kế đo “nhiệt độ” của nền kinh tế. Sự tăng trưởng của nền kinh tế được đánh giá qua chỉ số giá chứng khoán của TTCK. Lịch sử phát triển nền kinh tế thị trường ở các quốc gia phát triển đã khẳng định TTCK ngày càng có vai trò quan trọng trong quá trình vận hành nền kinh tế của mỗi quốc gia cũng như trong hệ thống kinh tế toàn cầu. Pháp luật của bất cứ lĩnh vực nào ra đời cũng nhằm mục đích điều chỉnh những hành vi, những hoạt động của cá nhân tổ chức theo đúng chuẩn mực và những nguyên tắc cơ bản. Bởi vậy mà pháp luật về chào bán chứng khoán nói chung và pháp luật về chào bán chứng khoán riêng lẻ nói riêng ra đời đóng góp một vai trò quan trọng trong hoạt động của TTCK. TTCK có thể coi là một xã hội kinh tế thu nhỏ mà ở đó các giao dịch liên tục diễn ra, tiền thường xuyên được lưu thông trao đổi. 18
24. Nếu hoạt động chào bán này không được quản lý tốt bằng pháp luật sẻ có tác động xấu, gây khủng hoảng cho TTCK, gây thiệt hại cho các nhà đầu tư và ảnh hưởng xấu đến nền kinh tế. Đặc biệt trong giai đoạn hiện nay khi pháp luật chứng khoán đang trong quá trình hoàn thiện. Hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ vẫn chưa thực sự được quan tâm và giám sát đúng mức. Điều này đã gây ra nhiều bất ổn cho TTCK trong thời gian qua cả về mặt lý luận và thực tiễn như: các vụ việc xâm phạm quyền lợi của các cổ đông hiện hữu khi chào bán chứng khoán riêng lẻ hay các văn bản pháp luật ban hành không rõ ràng khiến cho các DN cũng như cơ quan áp dụng pháp luật lúng túng trong quá trình thực hiện. Điều này đã làm chậm tiến độ huy động vốn của các DN, ảnh hưởng đến mục tiêu phát triển kinh tế chung của cả nước. Hay sự chồng chéo, mâu thuẫn giữa các văn bản pháp luật Vì vậy, pháp luật về hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ là chìa khóa đảm bảo cho TTCK nói chung và TTCK riêng lẻ nói riêng được vận hành an toàn. 19
25. CHƢƠNG 2 THỰC TRẠNG PHÁP LUẬT VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ TẠI VIỆT NAM Trong 10 năm trở lại đây, quy mô huy động vốn qua TTCK Việt Nam đáp ứng khoảng 23% tổng vốn đầu tư toàn xã hội, tương đương gần 60% so với cung tín dụng qua thị trường tiền tệ - tín dụng. Điều này cho thấy TTCK tại Việt Nam đang ngày càng trở thành một kênh huy động vốn quan trọng cho đầu tư phát triển kinh tế - xã hội, góp phần dần hình thành một hệ thống tài chính hiện đại trên nền tảng hài hòa giữa TTCK và thị trường tiền tệ - tín dụng. Để đáp ứng nhu cầu ngày một phát triển của TTCK Việt Nam, rất nhiều luật cũng như nghị định, thông tư hướng dẫn được sửa đổi ban hành nhằm điều chỉnh, quản lý kịp thời các hoạt động trên TTCK. Khóa luận tập trung nghiên cứu các vấn đề liên quan đến pháp luật chào bán chứng khoán riêng lẻ tại Việt Nam sau năm 2009 (tức giai đoạn hậu khủng hoảng) nhằm tìm ra những bất cập qua đó góp ý sửa đổi bổ sung các quy định về hoạt động này để tháo gỡ khó khăn cho việc huy động vốn của các tổ chức phát hành trong giai đoạn hộ nhập kinh tế thế giới hiện nay. LCK ra đời nhưng lại bỏ sót không điều chỉnh hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ, đây là một thiếu sót lớn của LCK 2006, Nghị định 52/2006/NĐ- CP cũng bộc lộ nhiều hạn chế. Trong khi hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ vẫn diễn ra hàng ngày, khối lượng và giá trị ngày càng tăng, diễn ra khá phức tạp, đặt ra đòi hỏi phải có sự điều chỉnh của nhà nước. Đáp ứng đòi hỏi của thực tế, ngày 23/8/2008 thủ tướng chính phủ đã ban hành Chỉ thị số 20/2008/CT-TTg về tăng cường quản lý thị trường chứng khoán. Chỉ thị quy định cơ quan chịu trách nhiệm quản lý hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ. Nhằm cụ thể hóa chỉ thị của thủ tướng chính phủ về hoạt chào bán chứng khoán riêng lẻ quy định tại Chỉ thị số 20/2008/CT-TTg, ngày 26/11/2008 Bộ tài chính và Uỷ ban chứng 20
26. khoán đã ban hành công văn 14285/BTC-UBCK hướng dẫn Chỉ thỉ thị số 20/2008/CT-TTg. Công văn đưa ra khái niệm cháo bán chứng khoán riêng lẻ, và hồ sơ báo cáo kế hoạch chào bán chứng khoán riêng lẻ. Sau một thời gian hình thành và phát triển, hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ đã xảy ra nhiều vấn đề cần sự quản lý và giám sát của nhà nước. Chính vì vậy, Chính phủ đã ban hành Nghị định 01/2010/NĐ-CP nhằm thắt chặt hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ. Tuy nhiên, sau một thời gian có hiệu lực Nghị định 01/2010/NĐ-CP đã bộc lộ nhiều thiếu sót và hạn chế. Trước những vướng mắc của các cơ quan, tổ chức, cá nhân về những hạn chế trong Nghị định 01/2010/NĐ-CP về hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ đồng thời trả lời công văn của Sở kế hoạch đầu tư thành phố Hồ Chí Minh. Ngày 27/01/2011 Ủy ban chứng khoán đã ban hành Công văn số 350/UBCK-QLPH về việc hướng dẫn thực hiện Nghị định số 01/2010/NĐ-CP. Và cũng nhằm giải đáp một số vướng mắc trên thực tế đang gặp phải trong quá trình tiếp nhận và xử lý hồ sơ đăng ký chào bán chứng khoán riêng lẻ. Nhằm khắc phục những thiếu sót của LCK năm 2006 và tháo gỡ những vướng mắc do Nghị định 01/2010/NĐ-CP và Nghị định 52/2006/NĐ-CP, ngày 24/11/2010 Quốc hội đã ban hành Luật số 60/2010/QH để sửa đổi bổ sung LCK năm 2006 (sau đây gọi tắt là LCK năm 2010) để thay thế. LCK sửa đổi đã bổ sung thêm quy định về điều kiện và thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ vào LCK năm 2010 tại điều 10a. Đây là lần đầu tiên hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ được quy định vào trong luật. Theo đó, nội hàm hoạt động chào bán chứng khoán bao gồm chào bán chứng khoán ra công chúng và chào bán chứng khoán riêng lẻ. Kế tiếp đó, Chính phủ tiếp tục ban hành Nghị định 90/2011/NĐ-CP cụ thể hóa pháp luật điều chỉnh hoạt động dành cho chào bán trái phiếu của DN mà phạm vi quy định tại Khoản 1 Điều 1 là quy định việc phát hành trái phiếu riêng lẻ trên phạm vi lãnh thổ nước Cộng hòa xã hội chủ nghĩa Việt Nam và phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế của DN nghĩa là Chính phủ đã ban hành riêng một nghị định điều chỉnh cho hoạt động chào bán trái phiếu riêng lẻ của DN, sau đó đến Nghị định 58/2012/NĐ-CP thay thế cho Nghị 21
27. định 14/2007/NĐ-CP, Nghị định 84/2010/NĐ-CP, Nghị định số 01/2010/NĐ-CP về Hướng dẫn thi hành một số điều của LCK năm 2010. Ngày 26 tháng 06 năm 2015, Chính Phủ tiếp tục ban hành Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung Nghị định 58/2012/NĐ-CP về hướng dẫn thi hành LCK (Khóa luận dưới đây em sẽ nói chung là Nghị định 58/2012/NĐ-CP, nếu có quy định nào được sửa đổi bổ sung và hủy bỏ bởi Nghị định 60/2015/NĐ-CP sẽ được nêu rõ). LCK năm 2010 định nghĩa: Chào bán chứng khoán riêng lẻ là việc tổ chức chào bán chứng khoán cho dưới một trăm nhà đầu tư, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và không sử dụng phương tiện thông tin đại chúng hoặc Internet. Theo đó: Khoản 1 Điều 4 Nghị định 01/2010/NĐ-CP thì: “Chào bán cổ phần riêng lẻ là việc chào bán cổ phần hoặc quyền mua cổ phần trực tiếp và không sử dụng các phương tiện thông tin đại chúng cho một trong các đối tượng đó là các nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp hoặc dưới 100 nhà đầu tư không phải nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp”. Tuy nhiên khi được thay thế bởi Nghị định 58/2012/NĐ-CP và sửa đổi bổ sung bởi Nghị định 60/2015/NĐ-CP thì khái niệm về chào bán cổ phần riêng lẻ lại không hề được quy định. Khoản 4 Điều 2 Nghị định 90/2011/NĐ-CP thì: “Phát hành trái phiếu riêng lẻ là việc phát hành trái phiếu cho dưới một trăm (100) nhà đầu tư, không kể nhà đầu tư chuyên nghiệp và không sử dụng phương tiện thông tin đại chúng hoặc internet”. 2.1. Chủ thể của chào bán chứng khoán riêng lẻ 2.1.1. Quy định về chủ thể chào bán cổ phiếu riêng lẻ Về cơ bản CTCP với đặc điểm cổ phần được chia thành mệnh giá tương đương nhau, quyền lợi của cổ đông nhận được tương ứng với số cổ phần sở hữu, mặt khác lợi thế của CTCP so với các loại hình công ty khác là có thêm một phương thức huy động vốn là chào bán cổ phiếu. Trên thực tế những CTCP mới 22
28. thành lập thường mong muốn được thực hiện phương thức chào bán cổ phiếu riêng lẻ để huy động vốn vì chào bán cổ phiếu riêng lẻ không cần đến “vị trí – uy tín thương trường” nhiều như chào bán cổ phiếu ra công chúng. Tuy nhiên với những điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ được đặt ra thì không dễ dàng đến thế. Trước đây theo quy định của Nghị định 01/2010/NĐ-CP thì chủ thể chào bán cổ phần riêng lẻ bao gồm: CTCP; các DN chuyển đổi thành CTCP, ngoại trừ DN 100% vốn nhà nước chuyển đổi thành CTCP. Theo công văn 14285/BTC- UBCK về thực hiện một số điều của chỉ thị 20/2008/CT-TTg thì chủ thể chào bán chứng khoán riêng lẻ bao gồm: công ty đại chúng; CTCP chứng khoán; ngân hàng thương mại cổ phần; công ty tài chính cổ phần; CTCP bảo hiểm; công ty không phải là CTCP. Mặc dù quy định về các chủ thể này có điểm cụ thể nhất định tuy nhiên lại không mang tính khái quát, gói gọn được như quy định tại Nghị định 01/2010/NĐ-CP. Khi so với Nghị định 01/2010/NĐ-CP thì Điều 3 Nghị định 58/2012/NĐ-CP có sự thay đổi về chủ thể chào bán cổ phiếu riêng lẻ bao gồm: CTCP được thành lập và hoạt động theo Luật doanh nghiệp (LDN) và các văn bản pháp luật liên quan; công ty trách nhiệm hữu hạn (TNHH) chào bán cổ phiếu riêng lẻ để chuyển đổi thành CTCP. Có thể thấy, lúc này phạm vi chủ thể chào bán cổ phần riêng lẻ đã được xác định rõ ràng và cụ thể hơn. Nhưng Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung cho Nghị định 58/2012/NĐ-CP đã xóa bỏ Điều 3 của Nghị định 58/2012/NĐ-CP và thay vào đó là thu hẹp hơn về đối tượng áp dụng quy định về chào bán riêng lẻ tại Nghị định 58/2012/NĐ-CP, theo đó, chỉ bao gồm công ty đại chúng và tổ chức kinh doanh chứng khoán để đảm bảo phù hợp với quy định tại Điều 123 LDN năm 2014. Như vậy công ty chưa đại chúng không còn bị coi “ là bị bỏ quên” như ở Nghị định 58/2015/NĐ- CP nữa mà Chính phủ chính thức chỉ quy định hướng dẫn đối với công ty đại chúng và tổ chức kinh doanh chứng khoán mà thôi. Còn lại với các CTCP không phải là CTCP đại chúng thì thực hiện theo quy định tại Điều 123 LDN năm 2014. Vì thế, các chủ thể có quyền chào bán cổ phiếu riêng lẻ bao gồm: CTCP không phải là CTCP đại chúng; công ty đại chúng; tổ chức kinh doanh chứng 23
29. khoán (pháp luật về hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ của tổ chức kinh doanh chứng khoán được thực hiện theo hướng dẫn của Bộ Tài chính không nằm trong phạm vi nghiên cứu của khóa luận). Hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ chủ yếu được DN thực hiện khi tiến hành thành lập hoặc tiến hành huy động vốn: (i) Khi thành lập CTCP có hai dạng chính là dạng được đăng ký từ khi đăng ký kinh doanh hoặc do kết quả của quá trình chuyển đổi hình thức sở hữu, loại hình công ty. Khi được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh, các cổ đông sáng lập tiến hành góp vốn, mua cổ phần. Các cổ đông có thể cùng nhau mua toàn bộ cổ phần hoặc chào bán cổ phần ra bên ngoài để bảo đảm góp đủ số vốn cần thiết. Luật Doanh Nghiệp năm 2014 (LDN năm 2014) quy định cụ thể, chi tiết hoạt động góp vốn, mua cổ phần, chào bán, thanh toán cổ phần của cổ đông sáng lập khi thành lập CTCP. Điều 119 LDN năm 2014 quy định: “Các cổ đông sáng lập phải cùng nhau đăng ký mua ít nhất 20% tổng số cổ phần phổ thông được quyền chào bán tại thời điểm đăng ký DN”. Như vậy, tại thời điểm tiến hành đăng ký kinh doanh CTCP đã thực hiện hoạt động chào bán cổ phần của công ty cho các thành viên sáng lập hoặc ngoài thành viên sáng lập với mục đích đáp ứng số vốn đăng ký điều lệ. Hoạt động chào bán cổ phần này thực chất chính là hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ. (ii) Khi tăng vốn điều lệ Trước khi Nghị định 01/2010/NĐ-CP được thay thế, khó khăn đối với DN không chỉ đơn giản là việc nắm bắt, tuân thủ những quy định thường xuyên thay đổi, khó dự báo mà trực tiếp và dễ thấy hơn trong trường hợp này đó là những thiệt hại về tiền, về kinh tế từ những quy định hạn chế nói trên. Vì vậy, để tránh việc lúng túng như trong việc áp dụng Nghị định 01/2010 và quy định liên quan DN chỉ biết chờ, trong lúc các kế hoạch huy động vốn, tăng vốn, các dự 24
30. án đầu tư, hoạt động sản xuất kinh doanh cần vốn cũng chờ theo, thiệt hại về kinh tế là điều khó tránh khỏi. Trong quá trình hoạt động, sản xuất kinh doanh của mình CTCP có quyền thực hiện thêm nhiều đợt chào bán cổ phần của mình để huy động thêm vốn với mục đích mở rộng kinh doanh, thực hiện các dự án đầu tư, tìm kiếm và giữ chân các đối tác chiến lược của công ty. Hiện nay, Điều 122 LDN năm 2014 quy định: “Chào bán cổ phần là việc công ty tăng thêm số lượng cổ phần được quyền chào bán và bán các cổ phần đó trong quá trình hoạt động để tăng vốn điều lệ. Chào bán cổ phần có thể thực hiện theo một trong các hình thức sau đây: (a) Chào bán cho các cổ đông hiện hữu; (b) Chào bán ra công chúng; (c) Chào bán cổ phần riêng lẻ. Điều 124 LDN năm 2014 cũng quy định về việc chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu. Như vậy, hành vi này cũng có một phần bản chất của hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ (được hiểu là chào bán trong nội bộ công ty) vì đối tượng được chào bán là các cổ đông hiện hữu, không có sự tham gia của nhà đầu tư bên ngoài (Trừ trường hợp số lượng cổ phần dự kiến chào bán không được cổ đông và người nhận chuyển quyền ưu tiên mua đăng ký mua hết thì Hội đồng quản trị có quyền bán số cổ phần được quyền chào bán còn lại đó cho cổ đông của công ty hoặc người khác theo cách thức hợp lý với điều kiện không thuận lợi hơn so với những điều kiện đã chào bán cho các cổ đông). Quy định này góp phần quan trọng trong việc bảo vệ quyền lợi của các cổ đông chiến lược khi DN chào bán chứng khoán riêng lẻ. Về hạn chế đối tượng chào bán riêng lẻ: Cụ thể, theo quy định tại Nghị định 60/2015/NĐ-CP đối với chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy cổ phiếu của CTCP chưa đại chúng hoặc chào bán cho một hoặc một số cổ đông xác định để hoán đổi cổ phiếu của công ty đại chúng khác hoặc chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy phần vốn góp tại công ty TNHH thì tổ chức phát hành không phải là công ty mẹ của tổ chức được chào bán cổ phiếu; hoặc cả hai tổ chức này không phải là các công ty con của cùng một công ty mẹ. Đây là một quy định hợp lý. Việc xác 25
31. định mối quan hệ mẹ - con giữa hai DN không quá khó khăn nhờ các thông tin trên báo cáo tài chính của công ty đại chúng. Tuy nhiên, mối quan hệ "anh - em", các công ty con của cùng một công ty mẹ lại hiếm khi được công khai nếu công ty mẹ không có nghĩa vụ công bố thông tin. Việc phát hành cổ phiếu, đặc biệt trường hợp phát hành cổ phiếu cấn trừ công nợ, không hiếm trường hợp xuất hiện nhà đầu tư được chào bán là "người quen" của tổ chức phát hành. Việc hạn chế các đối tượng có liên quan tới tổ chức phát hành (gồm công ty con của tổ chức phát hành và các công ty cùng công ty mẹ với tổ chức phát hành) sẽ giúp hạn chế dòng vốn chạy vòng quanh và những rủi ro do sở hữu chéo. 2.1.2. Quy định về chủ thể chào bán trái phiếu riêng lẻ Theo quy định của LDN và pháp luật khác có liên quan thì chủ thể chào bán trái phiếu riêng lẻ bao gồm: CTCP, công ty nhà nước, công ty TNHH, Chính phủ, Chính quyền địa phương với quyền năng chào bán trái phiếu riêng lẻ khác nhau. Chính phủ cũng như chính quyền đia phương chào bán trái phiếu riêng lẻ phục vụ cho đầu tư phát triển, bù đắp thiếu hụt tạm thời cho ngân sách nhà nước. Hoạt động chào bán trái phiếu của các chủ thể này thường có quy định riêng, không thuộc phạm vi nghiên cứu của khóa luận. Trong đó, công ty TNHH có phần vốn góp được chia thành nhiều phần bằng nhau nhưng không thể hiện dưới hình thức cổ phần và rất khó chuyển nhượng ra bên ngoài (Điều kiện chuyển nhượng vốn góp nội bộ theo Điều 53 LDN năm 2014). Chủ thể này không được huy động vốn bằng chào bán cổ phiếu. Tuy nhiên, trong quá trình hoạt động công ty TNHH được chào bán trái phiếu để tăng vốn vay. Như vậy, so với chào bán cổ phiếu riêng lẻ thì hoạt động chào bán trái phiếu riêng lẻ có phạm vi chủ thể chào bán rộng hơn. 2.2. Quy định về điều kiện chào bán chứng khoán riêng lẻ 2.2.1. Quy định về điều kiện chào bán cổ phần riêng lẻ Trước đây, Điều 8 Nghị định 01/2010 có quy định điều kiện chào bán cổ phần riêng lẻ gồm: (a) Là DN thuộc đối tượng quy định tại Điều 2 Nghị định này 26
32. (CTCP; các DN chuyển đổi thành CTCP, ngoại trừ các DN 100% vốn nhà nước chuyển đổi thành CTCP). (b) Có quyết định thông qua phương án chào bán cổ phần riêng lẻ và phương án sử dụng số tiền thu được từ đợt chào bán của Đại hội đồng cổ đông hoặc Hội đồng quản trị theo Điều lệ công ty hoặc ủy quyền của Đại hội đồng cổ đông cho Hội đồng quản trị (đối với CTCP); hoặc Hội đồng thành viên, chủ sở hữu công ty (đối với công ty TNHH chuyển thành CTCP); hoặc chủ DN 100% vốn nước ngoài, Hội đồng quản trị DN liên doanh (đối với DN có vốn đầu tư nước ngoài chuyển đổi thành công ty cổ phần); Phương án chào bán phải xác định rõ đối tượng và số lượng nhà đầu tư được chào bán dưới 100 nhà đầu tư và hạn chế chuyển nhượng cổ phần tối thiểu trong vòng 01 năm kể từ ngày hoàn thành đợt chào bán; Trường hợp chào bán cho các đối tác chiến lược, tổ chức chào bán phải xây dựng tiêu chí xác định, lựa chọn đối tác chiến lược. Đối tác chiến lược là các tổ chức, cá nhân trong và ngoài nước có năng lực tài chính, quản trị DN; chuyển giao công nghệ mới, cung ứng nguyên vật liệu, phát triển thị trường tiêu thụ sản phẩm; gắn bó lợi ích lâu dài với DN; Những người có quyền lợi liên quan đến đợt chào bán riêng lẻ không được tham gia biểu quyết thông qua Nghị quyết Đại hội đồng cổ đông về việc này. (c) Có hồ sơ đăng ký chào bán cổ phần riêng lẻ đầy đủ và hợp lệ theo quy định tại Điều 9 Nghị định này gửi tới cơ quan nhà nước có thẩm quyền chậm nhất 20 ngày trước ngày dự kiến thực hiện việc chào bán, trừ trường hợp pháp luật chuyên ngành có quy định khác. (d) Trường hợp tổ chức chào bán là DN thuộc lĩnh vực ngành, nghề kinh doanh có điều kiện, ngoài việc phải đáp ứng các quy định tại khoản 1, 2 và 3 Điều này, phải đáp ứng các điều kiện theo quy định của pháp luật chuyên ngành liên quan. (e) Các đợt chào bán riêng lẻ phải cách nhau ít nhất sáu tháng. (f) Đảm bảo tuân thủ các quy định về tỷ lệ góp vốn, hình thức đầu tư, trong trường hợp có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài. Với những quy định đó thấy rằng pháp luật Việt Nam vẫn còn nặng nề trong các yêu cầu về thủ tục hành chính mà một CTCP phải thực hiện khi chào bán cổ phần riêng lẻ. Theo nguyên lý nói trên thì quyền chào bán cổ phần là quyền có tính chất tự nhiên, tạo nên đặc trưng của CTCP. Do đó, pháp luật chỉ 27
33. nên can thiệp vào quyền này ở một mức độ nhất định nếu việc chào bán riêng lẻ đã được nhận diện thông qua mối quan hệ giữa công ty chào bán và hầu hết các nhà đầu tư (thông thường là người lao động trong công ty, cổ đông hiện hữu của công ty hoặc các nhà đầu tư có mối quan hệ kinh doanh với công ty). Lãnh đạo một công ty chứng khoán cho biết: “Nhiều năm trở về trước, khi tiếp xúc DN, các nhà đầu tư tổ chức đều tỏ ý sẵn sàng làm nhà đầu tư dài hạn, đối tác tin cậy của DN. Nhưng với diễn biến của TTCK thời gian vừa qua, các nhà đầu tư tổ chức ngần ngại đưa ra cam kết đầu tư dài hạn”. Nguyên nhân là gì? Là bởi thời hạn một năm là quá dài và có thể xuất hiện nhiều rủi ro. Vì vậy, thay vì tham gia mua cổ phần phát hành riêng lẻ, nhà đầu tư chuyển sang mua chứng khoán trên thị trường tập trung hoặc tập trung vào kênh đầu tư khác để vừa tránh được rủi ro thanh khoản, vừa không bị hạn chế thời gian chuyển nhượng. Như vậy, rõ ràng quy định này đang ảnh hưởng đến kế hoạch huy động vốn của hàng chục ngàn CTCP. Về việc hạn chế chuyển nhượng cổ phần tối thiểu trong vòng một năm kể từ ngày hoàn thành đợt chào bán riêng lẻ thì vừa có ưu điểm lẫn hạn chế nhất định. Một mặt nó khắc phục vấn đề DN chào bán cổ phiếu để trở thành công ty đại chúng dù chưa đủ điều kiện; một mặt lại khiến DN gặp khó khăn trong vấn đề thu hút vốn đầu tư và là quá dài để DN gặp rủi ro; hạn chế về tính khả thi của phương án chào bán cổ phần dù là cổ đông hiện hữu hay cổ đông mới, làm mất đi sức hấp dẫn của TTCK riêng lẻ. Cổ phần được chào bán là để huy động thêm vốn cho CTCP phục vụ hoạt động sản xuất, kinh doanh của DN, việc có thay đổi cổ đông sau đó do chuyển nhượng không ảnh hưởng gì đến nguồn vốn và hoạt động của CTCP. Nhà đầu tư có chuyển nhượng hay không thì tiền từ đợt chào bán cổ phần cũng là tiền của CTCP nên ai nắm giữ cổ phần rõ ràng không ảnh hưởng đến số tiền đó. Quy định về các đợt chào bán cách nhau ít nhất 06 tháng đồng nghĩa với một DN đủ điều kiện hoàn toàn chỉ có quyền chào bán hai đợt cổ phần riêng lẻ trong một năm mà nhu cầu huy động vốn lại không như thế. 28
34. Như vậy, Nghị định 01/2010/NĐ-CP đã bộc lộ nhiều bất cập và cần phải thay thế. Do đó, Nghị định 58/2012/NĐ-CP đã ra đời. Về cơ bản thì Nghị định 58/2012/NĐ-CP một mặt hầu như kế thừa tinh thần của các Nghị định 14/2007/NĐ-CP, Nghị định 84/2010/NĐ-CP, Nghị định số 01/2010/NĐ-CP một mặt dựa theo LCK năm 2010. Để khắc phục những hạn chế trước đó đã quy định điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ với ba trường hợp cụ thể đó là: (i) CTCP chưa đại chúng; (ii) Công ty đại chúng; (iii) công ty TNHH chào bán cổ phiếu riêng lẻ để chuyển đổi thành CTCP. Tuy nhiên sang đến Nghị định 60/2015/NĐ- CP chỉ quy định về điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng, gồm: (i) Điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng; (ii) Điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ để hoán đổi các khoản nợ của công ty đại chúng; (iii) Điều kiện chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy cổ phiếu của CTCP chưa đại chúng hoặc chào bán cho một hoặc một số cổ đông xác định để hoán đổi cổ phiếu của công ty đại chúng khác hoặc chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy phần vốn góp tại công ty TNHH; (iv) Điều kiện tổ chức kinh doanh chứng khoán. Mà theo Điều 123 LDN năm 2014 lại không có quy định về điều kiện chào bán chứng khoán riêng lẻ của CTCP không phải là CTCP đại chúng mà chỉ quy định về hồ sơ và thủ tục của loại hình này. Đối với các tổ chức phát hành là công ty đại chúng, Nghị định 60/2015/NĐ-CP cũng xóa bỏ các quy định về hạn chế chuyển nhượng trong thời hạn tối thiểu 01 năm kể từ ngày kết thúc đợt chào bán cho một số nhà đầu tư nhất định như Nghị định 58/2012/NĐ-CP, bao gồm: cán bộ công nhân viên DN, chuyển nhượng giữa cá nhân với nhà đầu tư chứng khoán chuyên nhiệp, giữa nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp với nhau, theo quyết định của Tòa Án hoặc kế thừa theo quy định của pháp luật. Mặc dù, quy định về thời hạn được phép thực hiện đợt chào bán tiếp theo vẫn là cách nhau ít nhất 06 tháng. Nếu tiếp cận từ nhu cầu về vốn của DN thì nhận thấy quy định này cần được xóa bỏ và sửa đổi thành một thời hạn hợp lý hơn để tạo điều kiện thuận lợi cho DN phát triển bởi nguồn vốn DN cần là luôn luôn và liên tục, hôm nay DN có một cơ hội đầu tư, họ chào bán cổ phần huy động vốn và bố trí được nguồn vốn nắm bắt 29
35. được cơ hội đầu tư đó và có thể là ngay ngày mai họ có một cơ hội đầu tư khác tiếp tục cần vốn để triển khai họ sẽ phải chờ sáu tháng sau để chào bán cổ phần huy động vốn. Rõ ràng, hạn chế này triệt tiêu cơ hội đầu tư của các DN. So với quy định tại Điều 114 LDN năm 2014 thì việc quy định về thời gian chuyển nhượng là 01 năm có mâu thuẫn như sau: đó là LDN năm 2014 đề cao tính tự do chuyển nhượng cổ phần giữa các cổ đông (trừ các trường hợp: Trong thời hạn 03 năm, kể từ ngày công ty được cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp, cổ đông sáng lập có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho cổ đông sáng lập khác và chỉ được chuyển nhượng cổ phần phổ thông của mình cho người không phải là cổ đông sáng lập nếu được sự chấp thuận của Đại hội đồng cổ đông. Trường hợp này, cổ đông dự định chuyển nhượng cổ phần không có quyền biểu quyết về việc chuyển nhượng các cổ phần đó; Điều lệ công ty có quy định hạn chế chuyển nhượng cổ phần. Trường hợp Điều lệ công ty có quy định hạn chế về chuyển nhượng cổ phần thì các quy định này chỉ có hiệu lực khi được nêu rõ trong cổ phiếu của cổ phần tương ứng.) Thêm vào đó, điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng được bổ sung những quy định quan trong liên quan đến nhà đầu tư như sau: Phương án chào bán và sử dụng vốn phải xác định rõ mục đích, nhà đầu tư được chào bán hoặc tiêu chí lựa chọn nhà đầu tư chào bán, số lượng nhà đầu tư và quy mô dự kiến chào bán. Trong các trường hợp dưới đây, phương án phải xác định rõ nhà đầu tư được chào bán để Đại hội đồng cổ đông thông qua và chỉ được thay đổi sau khi được Đại hội đồng cổ đông chấp thuận: (a) Chào bán cho một tổ chức, cá nhân hoặc một nhóm tổ chức, cá nhân và người có liên quan của tổ chức, cá nhân đó dân đến tỷ lệ sở hữu của các đối tượng này vượt mức sở hữu được quy định tại Khoản 11 Điều 1 Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán; (b) Chào bán cho một tổ chức, cá nhân hoặc một nhóm tổ chức, cá nhân và người có liên quan của tổ chức, cá nhân đó từ 10% trở lên vốn điều lệ của tổ chức phát hành trong một đợt chào bán hoặc trong các đợt chào bán trong 12 tháng gần nhất. Các quy định này là hoàn toàn hợp lý, chứng tỏ Chính phủ đã 30
36. bước đầu có những quy định quyết liệt hơn trong việc thắt chặt quy định đối với nhà đầu tư. Nghị định 60/2015/NĐ-CP còn quy định điều kiện đối với chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy cổ phiếu của CTCP chưa đại chúng hoặc chào bán cho một hoặc một số cổ đông xác định để hoán đổi cổ phiếu của công ty đại chúng khác hoặc chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy phần vốn góp tại công ty TNHH. Về cơ bản thì thời hạn chuyển nhượng vẫn là 01 năm và thời gian chào bán cổ phiếu riêng lẻ vẫn cách nhau ít nhất 06 tháng – Quy định này tượng tự như phân tích trên cần được thay đổi. Ngoài ra còn hạn chế chủ thể phát hành là: “Tổ chức phát hành không phải là công ty mẹ của công ty có cổ phần hoặc phần vốn góp được hoán đổi; hoặc cả hai tổ chức này không phải là các công ty con của cùng một công ty mẹ”. Như đã phân tích trong phần quy định chủ thể chào bán cổ phiếu riêng lẻ bên trên, quy định này là hợp lý. Theo Nghị định 60/2015/NĐ-CP, hoạt động này phải có "sự góp mặt" của kiểm toán. Cụ thể, khoản nợ được phép hoán đổi phải là khoản nợ đã được trình bày trong báo cáo tài chính kiểm toán gần nhất. Đối với phát hành cổ phiếu hoán đổi, báo cáo tài chính của công ty góp vốn được hoán đổi phải được kiểm toán với ý kiến chấp thuận toàn bộ, không ngoại trừ. Đây là quy định hợp lý thể hiện được việc nhà nước dần quan tâm đến loại hình công ty chưa đại chúng hơn trước đây. Ví dụ như trong trường hợp CTCP Đức Long Gia Lai phát hành cổ phiếu hoán đổi cổ phần của Mass Noble, Mass Noble phải cung cấp được báo cáo tài chính kiểm toán với ý kiến chấp thuận toàn bộ. Thương vụ phát hành cổ phiếu SHN hoán đổi cổ phần của CTCP Tập đoàn Đầu tư An Bình (ABG) thực hiện vào quý III/2015, ABG cũng cần cung cấp báo cáo tài chính kiểm toán mới đáp ứng điều kiện phát hành. Nhìn chung thì Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi đã quy định cụ thể và chi tiết hơn về điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ so với Nghị định 58/2012/NĐ-CP và thay đổi để phù hợp với LDN năm 2014. Có thể thấy, quy định về điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ nằm rải rác và còn có chồng chéo mâu thuẫn đối với LDN năm 2014. So với điều kiện chào bán cổ phiếu ra công chúng theo quy định thì điều kiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ hiện nay ngày càng 31
37. được quy định chi tiết và có phần tối giản chủ thể, cụ thể về điều kiện hơn so với những quy định mang tính chất “khái quát và nhiều chủ thể” trong Nghị định 58/2012/NĐ-CP. 2.2.2. Quy định về điều kiện chào bán trái phiếu riêng lẻ Trước đây, Điều 17 của Nghị định 52/2006/NĐ-CP quy định DN chỉ được phát hành trái phiếu riêng lẻ khi có đủ các điều kiện sau: (i) Là DN thuộc đối tượng phát hành trái phiếu riêng lẻ; (ii) Có thời gian hoạt động tối thiểu trong 01 năm kể từ ngày DN chính thức đi vào hoạt động; (iii) Có báo cáo tài chính của năm liền kề trước năm phát hành được kiểm toán. Tuy nhiên để đảm bảo báo cáo tài chính của DN là một văn bản có tính trung thực cao cần có những quy định về tiêu chuẩn kiểm toán và tổ chức kiểm toán; (iv) Kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh năm liền kề năm phát hành phải có lãi; (v) Có phương án phát hành trái phiếu được các tổ chức, cá nhân có thẩm quyền thông qua. Sau đó, Nghị định 52/2006/NĐ-CP được thay thế bởi Nghị định 90/2011/NĐ-CP bởi bộc lộ một số bất cập. Theo Điều 13 Nghị định 90/2011/NĐ-CP quy định điều kiện phát hành trái phiếu riêng lẻ của doanh nghiệp như sau: Đối với trái phiếu không chuyển đổi: (i) DN có thời gian hoạt động tối thiểu là một (01) năm kể từ ngày DN chính thức đi vào hoạt động; đối với việc phát hành trái phiếu để đầu tư cho các chương trình, dự án, DN phát hành phải đảm bảo duy trì tỷ lệ vốn chủ sở hữu tối thiểu là 20% trong tổng mức đầu tư của chương trình, dự án (khoản 4 Điều 4); Quy định về thời gian hoạt động của DN tối thiểu là một năm là hoàn toàn hợp lý để đảm bảo quyền của nhà đầu tư. Với bản chất là chứng khoán nợ, khi nhà đầu tư sở hữu trái phiếu trong tay họ phải được đảm bảo về khả năng trả nợ. Việc quy định thời gian hoạt động tối thiểu như trên vừa thúc đẩy nhà đầu tư mua trái phiếu tăng khả năng về vốn cho DN vừa phù hợp với nguyên tắc phát hành trái phiếu DN từ đó nâng cao ý thức của DN với khoản vốn vay và việc sử 32
38. dụng vốn. Mục đích của những quy định này nhằm đảm bảo tính thanh khoản cũng như chất lượng của trái phiếu. Nếu so sánh với quy định về chào bán trái phiếu ra công chúng tại LCK năm 2010 thì điều kiện chào bán trái phiếu riêng lẻ có một điểm khác cơ bản: không quy định mức vốn tối thiểu của DN phát hành trái phiếu. Đây là một điểm khá phù hợp với thực tiễn ở Việt Nam: chủ yếu các DN Việt Nam hiện nay là các DN vừa và nhỏ, mức vốn điều lệ thấp. Nếu quy định điều kiện trên thì các chủ thể này khó có khả năng huy động nguồn vốn thông qua trái phiếu. Điều này sẽ ảnh hưởng tới sản xuất kinh doanh. Thêm vào đó hoạt động phát hành trái phiếu riêng lẻ chỉ được thực hiện trong một bộ phận công chúng, không phải thông báo công khai nên chỉ cần DN đảm bảo khả năng trả nợ cho nhà đầu tư là được. Quy định này nhằm bảo đảm các DN phải có năng lực tài chính, có khả năng trả nợ mới được phát hành trái phiếu để huy động vốn. Bên cạnh đó, Nghị định 90/2011/NĐ-CP yêu cầu DN phát hành phải có 20% vốn tự có trong dự án huy động vốn, nhưng Thông tư 211/2012/TT-BTC cũng không giải thích được là yêu cầu 20% vốn này được tính tại thời điểm phát hành, phải duy trì trong quá trình thực hiện dự án, hay tính tại thời điểm dự án kết thúc. (ii) Kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành phải có lãi theo báo cáo tài chính được kiểm toán bởi Kiểm toán Nhà nước hoặc tổ chức kiểm toán độc lập được phép hoạt động hợp pháp tại Việt Nam. Báo cáo tài chính được kiểm toán của DN phát hành phải là báo cáo kiểm toán nêu ý kiến chấp nhận toàn phần. Trường hợp DN phát hành trái phiếu trước ngày 01 tháng 4 hàng năm chưa có báo cáo tài chính năm của năm liền kề được kiểm toán thì phải có: (a) Báo cáo tài chính được kiểm toán của năm trước năm liền kề với kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi; (b) Báo cáo tài chính quý gần nhất với kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi được kiểm toán (nếu có); (c) Báo cáo tài chính của năm liền kề với kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh có lãi được Hội đồng quản trị, Hội đồng thành viên hoặc Chủ tịch công ty phê duyệt theo Điều lệ hoạt động của công ty. 33
39. Dễ dàng thấy được vấn đề về điều kiện “Kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành phải có lãi theo báo cáo tài chính được kiểm toán bởi Kiểm toán Nhà nước hoặc tổ chức kiểm toán độc lập được phép hoạt động hợp pháp tại Việt Nam” thì bộc lộ rõ bất cập từ thực tế thực hiện Nghị định số 52/2006/NĐ-CP cho thấy đa số các DN không đủ điều kiện để được phát hành trái phiếu vào quý I do chưa có báo cáo tài chính được kiểm toán của năm liền kề trước năm phát hành, nhất là đối với các DN hoạt động theo mô hình công ty mẹ, công ty con, mặt khác, để phù hợp với quy định của các Luật liên quan có quy định về thời hạn kiểm toán (LCK, Luật các tổ chức tín dụng ) và gần như “bất khả thi” đối với các công ty non trẻ. Đến Nghị định 90/2011/NĐ-CP , mặc dù đã bổ sung thêm quy định cho các DN phát hành trái phiếu trước ngày 01 tháng 04 thì cần điều kiện là Báo cáo tài chính của năm liền trước năm liền kề có lãi, quy định này vẫn không khác gì việc làm khó doanh nghiệp. Như vậy có hai vấn đề đặt ra là: “có lãi” thì làm khó doanh nghiệp trong điều kiện kinh doanh mang tính duy trì là phần nhiều và “báo cáo tài chính qua kiểm toán” thì ngay cả những DN lớn cũng bị vướng với báo cáo kiểm toán “sạch”, đặc biệt là những DN có nhiều công ty con. Nhiều công ty mẹ dù có báo cáo riêng lẻ “sạch”, nhưng báo cáo hợp nhất lại bị kiểm toán viên nêu ý kiến ngoại trừ chỉ vì một trong các công ty con, dẫn tới kết quả là công ty mẹ không thể phát hành trái phiếu DN. Vì thế, quy định kiểm toán cần đi đôi với thanh tra, giám sát. Đồng thời các DN cũng cần có những biện pháp quản lý chặt chẽ, kiểm soát nội bộ. Đối với phát hành trái phiếu chuyển đổi hoặc trái phiếu kèm chứng quyền, DN phát hành ngoài việc đáp ứng các điều kiện về trái phiếu không chuyển đổi nêu trên còn phải đáp ứng một số điều kiện trong đó có điều kiện: Các đợt phát hành trái phiếu chuyển đổi phải cách nhau ít nhất sáu (06) tháng. Quy định này thay đổi để phù hợp với LCK hiện hành và được xem là hợp lý tránh trường hợp các DN lạm dụng hoán đổi nợ thành cổ phần. Từ đó nảy sinh ra vấn đề cần có quy định về kiểm soát và xác thực các khoản nợ để đảm bảo. 34
40. Có thể nói, sang đến Nghị định 90/2011/NĐ-CP có thế thấy được sự rõ ràng và chi tiết hơn trong mỗi quy định đồng thời bổ sung thêm một số yếu tố như: Báo cáo tài chính của năm trước năm liền kề, quý liền kề, sự kiểm toán của Kiểm toán Nhà nước, Nhằm nâng cao trách nhiệm của DN khi huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu và bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư mua trái phiếu của doanh nghiệp, Nghị định 90/2011/NĐ-CP đã quy định các điều kiện phát hành trái phiếu DN theo hướng chặt chẽ hơn so với quy định hiện hành. Tuy nhiên, Nghị định 90/2011/NĐ-CP cũng bất lộ quá nhiều điểm hạn chế sau 5 năm thực hiện. Đó là những hạn chế về điều kiện phát hành trái phiếu được coi là “quá chặt” đối với DN. Và lẽ dĩ nhiên, “chặt” quá sẽ dẫn đến “không minh bạch”. DN sẽ “làm đẹp” kết quả kinh doanh để được phép phát hành trái phiếu. Nói cách khác, tính minh bạch của thị trường vô tình bị ảnh hưởng nghiêm trọng bởi các quy định quá chặt. Cần trả lời câu hỏi: Vậy có cần thiết phải quy định cần có báo cáo tài chính năm liền kề trước năm phát hành phải có lãi hay không?. Vì thế việc rà soát lại và ban hành văn bản thay thế cho Nghị định 90/2011/NĐ-CP đã không phải là việc “được quyền” chậm trễ nữa. 2.3. Phƣơng thức chào bán chứng khoán riêng lẻ 2.3.1. Phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ LDN năm 2014 quy định, phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ được thực hiện theo quy định của LCK. Mà LCK năm 2010 không quy định cụ thể phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ gồm những phương thức nào. Nghị định 01/2010/NĐ-CP chỉ nêu rằng: Chào bán cổ phần riêng lẻ là việc chào bán hay quyền mua cổ phần trực tiếp. Nhưng Nghị định 58/2012/NĐ-CP, Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung cũng lại không hề có quy định hay bất cứ khái niệm nào có thể ngầm hiểu về phương thức chào bán cổ phần riêng lẻ mà chỉ quy định phương thức này phải được thông qua bởi Đại hội đồng cổ đông. Cổ phần của DN bao gồm: Cổ phần phổ thông, cổ phần ưu đãi (Cổ phần ưu đãi biểu quyết; Cổ phần ưu đãi cổ tức; Cổ phần ưu đãi hoàn lại; Cổ phần ưu đãi khác do 35
41. Điều lệ công ty quy định). Ví dụ như với công ty đại chúng có nguyên tắc chào bán công khai. Trong đó có hai hoạt động được hiểu là chào bán cổ phiếu riêng lẻ đó là việc mua cổ phần của cổ đông sáng lập và chào bán cho cổ đông hiện hữu. Phương thức chào bán hầu như được hiểu là chào bán trực tiếp. Như vậy có thể hiểu theo như pháp luật hiện hành rằng chào bán cổ phiếu riêng lẻ có thể chào bán theo tất cả các phương thức như: chào bán trực tiếp, chào bán thông qua đấu giá, chào bán thông qua đấu thầu, chào bán thông qua bảo lãnh phát hành, chào bán thông qua đại lý phát hành. Quy định này xét theo tính chất và yêu cầu của hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ thì không có gì là bất hợp lý. Tuy nhiên dù sao thì ban hành hướng dẫn cụ thể thay vì “ngầm hiều” vẫn được cho là tốt hơn cả. Ở Việt Nam, chào bán cổ phần riêng lẻ thường được thực hiện bằng phương thức chào bán trực tiếp. Hay có thể nói dựa vào tính chất của DN mà áp dụng phương thức chào bán phù hợp. 2.3.2. Phương thức chào bán trái phiếu riêng lẻ Theo quy định tại Nghị định số 52/2006/NĐ-CP, DN phát hành trái phiếu theo một trong 3 phương thức: Đấu thầu phát hành, Bảo lãnh phát hành và Đại lý phát hành. Đến nay, Nghị định 90/2011/NĐ-CP bổ sung thêm phương thức phát hành trái phiếu của tổ chức tín dụng. Cụ thể từng phương thức được quy định trong Điều 5 Thông tư 211/2012/TT-BTC Hướng dẫn thực hiện một số điều của Nghị định 90/2011/NĐ-CP ngày 14/10/2011 của Chính phủ về phát hành trái phiếu DN quy định về Phương thức phát hành trái phiếu tại thị trường trong nước. Pháp luật Việt Nam không công nhận phương thức đấu giá trái phiếu như một số nước trên thế giới. Quy định này tương đối hợp lý và đến nay trong thực tiễn thực hiện cũng không tồn tại khó khăn nào cho DN trong việc chào bán trái phiếu riêng lẻ bằng bốn phương thức kể trên. 36
42. 2.4. Trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ Trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ bao gồm nội dung cơ bản sau: (i) Làm thủ tục đăng ký với cơ quan nhà nước có thẩm quyền; (ii) Công bố thông tin; (iii) Phân phối chứng khoán (Việc sử dụng các phương thức sử dụng để thực hiện hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ gọi chung là phân phối chứng khoán). 2.4.1. Đối với chào bán cổ phiếu riêng lẻ Theo đó thủ tục được quy định tại Điều 5 Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung Nghị định 58/2012/NĐ-CP đó là: (i)Tổ chức phát hành gửi hồ sơ đăng ký chào bán cổ phiếu riêng lẻ tới Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Hồ sơ chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng được quy định chi tiết trong Nghị định 60/2015/NĐ-CP với từng mục đích chào bán khác nhau sẽ có hồ sơ khác nhau: Hồ sơ chào bán cổ phiếu riêng lẻ của công ty đại chúng; hồ sơ chào bán cổ phiếu riêng lẻ để hoán đổi khoán nợ; hồ sơ chào bán cổ phiếu riêng lẻ để hoán đổi cổ phần của CTCP hoặc phần vốn góp tại công ty TNHH; hồ sơ chào bán cổ phiếu riêng lẻ của tổ chức kinh doanh chứng khoán là CTCP. Có thể thấy, hệ thống văn bản pháp luật về hồ sơ thủ tục đang dần được chi tiết hóa. (ii)Trường hợp hồ sơ đăng ký chào bán riêng lẻ chưa đầy đủ và hợp lệ, trong thời hạn 5 ngày (trước đây là 10 ngày) kể từ ngày nhận được hồ sơ đăng ký chào bán cổ phiếu riêng lẻ, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước phải có ý kiến bằng văn bản yêu cầu tổ chức phát hành bổ sung, sửa đổi hồ sơ. Thời gian nhận hồ sơ đầy đủ và hợp lệ được tính từ thời điểm tổ chức phát hành hoàn thành việc bổ sung, sửa đổi hồ sơ. (iii)Trong thời hạn 15 ngày kể từ ngày nhận được hồ sơ đăng ký đầy đủ và hợp lệ, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước thông báo cho tổ chức phát hành và công bố trên trang thông tin điện tử xác nhận việc đã tiếp nhận đầy đủ hồ sơ đăng ký chào bán cổ phiếu riêng lẻ của tổ chức phát hành. 37
43. (iv)Tổ chức phát hành phải mở một tài khoản phong tỏa và tiếp nhận vốn huy động theo quy định tại Khoản 3 Điều 21 LCK (Tiền mua chứng khoán phải được chuyển vào tài khoản phong toả mở tại ngân hàng cho đến khi hoàn tất đợt chào bán và báo cáo Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước), trừ trường hợp chào bán để hoán đổi các khoản nợ, hoặc để hoán đổi lấy cổ phần hoặc phần vốn góp tại công ty khác. Quy định về tài khoản phong tỏa đã loại bỏ đi nhiều khe hở nên việc giám sát số vốn thực góp làm cho việc giám sát của Nhà nước gặp nhiều khó khăn trước đây bởi khi không có các quy định về tài khoản phong tỏa đối với chào bán cổ phần riêng lẻ thì việc giám sát sử dụng vốn từ các đợt huy động vốn lớn là không thể rõ ràng. Tuy nhiên thì quy định áp dụng mở tài khoản phong tỏa vẫn nên áp dụng cho cả trường hợp chào bán để hoán đổi các khoản nợ, như vậy thì việc quản lý sẽ dễ dàng hơn. (v)Trong thời hạn 10 ngày kể từ ngày kết thúc đợt chào bán, tổ chức phát hành gửi báo cáo kết quả đợt chào bán theo Mẫu số 02 Phụ lục ban hành kèm theo Nghị định 58/2012/NĐ - CP cho Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, kèm theo xác nhận của ngân hàng thương mại nơi mở tài khoản phong tỏa về số tiền thu được từ đợt chào bán. Đối với các trường hợp chào bán cổ phiếu riêng lẻ để hoán đổi các khoản nợ của công ty đại chúng; chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy cổ phiếu của CTCP chưa đại chúng hoặc chào bán cho một hoặc một số cổ đông xác định để hoán đổi cổ phiếu của công ty đại chúng khác hoặc chào bán cổ phiếu để hoán đổi lấy phần vốn góp tại công ty TNHH, báo cáo kết quả chào bán phải được gửi kèm theo văn bản xác nhận của các bên tiếp nhận cổ phần hoán đổi. Quy định này được coi là hợp lý bởi các bước và những hồ sơ yêu cầu cần có đều có. Những tài liệu này đảm bảo được sự quản lý, giám sát của nhà nước trong hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ của DN. Thời gian thủ tục thì được tối giản hơn cho DN. 38
44. Điều 123 LDN năm 2014 về Chào bán cổ phần riêng lẻ quy định về việc chào bán cổ phần riêng lẻ của CTCP không phải là CTCP đại chúng gồm: (i)Trong thời hạn 05 ngày làm việc, kể từ ngày ra quyết định chào bán cổ phần riêng lẻ, công ty phải thông báo việc chào bán cổ phần riêng lẻ với Cơ quan đăng ký kinh doanh. Kèm theo thông báo chào bán cổ phần riêng lẻ phải có các tài liệu sau đây: (a) Nghị quyết của Đại hội đồng cổ đông về chào bán cổ phần riêng lẻ; (b) Phương án chào bán cổ phần riêng lẻ đã được Đại hội đồng cổ đông thông qua (nếu có). So sánh với Nghị định 58/2012/NĐ-CP sửa đổi bổ sung bởi Nghị định 60/2015/NĐ-CP thấy rằng LDN năm 2014 đã chính thức nới “lỏng” hơn cho các CTCP không phải là CTCP đại chúng với việc cung cấp “Phương án chào bán cổ phần riêng lẻ” – không bắt buộc có và hơn nữa lại không quy định thêm về tài liệu kèm theo là phương án sử dụng vốn. Tuy nhiên, chính sự “lỏng” này lại không cần thiết và có thể là nguồn ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi của nhà đầu tư, ảnh hưởng đến quản lý của nhà nước. Phương án chào bán và sử dụng vốn chưa bao giờ được coi là thừa đối với các chủ thể mua và sự giám sát của các chủ thể khác có thẩm quyền. Tài liệu cần được quy định là bắt buộc đối với mọi loại hình công ty, mọi hình thức công ty kể cả quy mô có nhỏ hay không chuyên nghiệp đi chăng nữa. Có vậy thì các DN mới không “vin” vào các quy định này để tránh “lách” luật. Trước đây Nghị định 01/2010/NĐ-CP chỉ quy định trình tự, thủ tục tiếp nhận và xử lý hồ sơ chào bán chứng khoán riêng lẻ phải được niêm yết tại cơ quan có thẩm quyền mà không có hướng dẫn cụ thể dẫn đến hàng ngàn doanh nghiệp đang “tắc” trong quá trình phát hành chứng khoán riêng lẻ, đặc biệt là các công ty chưa phải là công ty đại chúng. Các cơ quan áp dụng thì vẫn phải từ chối hồ sơ của doanh nghiệp và nghe những lời phàn nàn từ phía doanh nghiệp. Nhiều cơ quan gửi đơn lên cơ quan cấp trên để xin hướng dẫn, như trường hợp sở kế hoạch đầu tư Thành phố Hồ Chí Minh đã gửi công văn lên Bộ kế hoạch đầu tư. Tuy nhiên, câu trả lời vẫn là chờ hướng dẫn của Chính phủ, một số cơ quan đang 39
45. cố vận dụng các quy định pháp luật tương tự nhằm giải quyết. Nhưng tất cả chỉ là giải pháp tạm thời. Do vậy, Nghị định 58/2012/NĐ-CP đã sửa đổi và bổ sung được thẩm quyền tiếp nhận hồ sơ đăng ký chào bán cổ phần riêng lẻ, theo đó: Cơ quan nhà nước có thẩm quyền quản lý chào bán cổ phần riêng lẻ (sau đây gọi chung là cơ quan nhà nước có thẩm quyền) bao gồm: (i) Ngân hàng Nhà nước Việt Nam: trong trường hợp tổ chức chào bán cổ phần riêng lẻ là tổ chức tín dụng (nghĩa là các tổ chức tín dụng không phải là công ty đại chúng); (ii) Bộ Tài chính: trong trường hợp tổ chức chào bán là DN bảo hiểm cổ phần (nghĩa là đối với các DN bảo hiểm không phải là công ty đại chúng); (iii) Ủy ban Chứng khoán Nhà nước: trong trường hợp tổ chức chào bán là CTCP chứng khoán, CTCP quản lý quỹ, công ty đại chúng (trừ các công ty đại chúng là DN hoạt động trong lĩnh vực tín dụng, bảo hiểm); (iv) Sở Kế hoạch và Đầu tư, Ban quản lý khu công nghiệp, khu chế xuất, khu công nghệ cao, khu kinh tế: trong trường hợp tổ chức chào bán là CTCP không thuộc đối tượng trên. Vì thế nên tạo được thuận lợi cho các DN khi nộp hồ sơ, không còn nhận được câu trả lời là “chờ hướng dẫn của Chính phủ” như trước đó với Nghị định 01/2010/NĐ-CP nữa. Nghị định 58/2012/NĐ-CP ra đời quy định cụ thể thủ tục, hồ sơ áp dụng đối với hai loại hình là CTCP đại chúng và CTCP chưa đại chúng đã tháo gỡ được khúc mắc trong khâu thực hiện này được rõ ràng, cụ thể hơn; bên cạnh đó còn bổ sung được trình tự, thủ tục đăng ký chào bán riêng lẻ góp phần đẩy nhanh quá trình chào bán cổ phiếu riêng lẻ của các CTCP. Tuy nhiên, Nghị định 58/2012/NĐ-CP mới chỉ dừng lại ở việc quy định thẩm quyền tiếp nhận, thủ tục cơ bản, hồ sơ cơ bản còn hướng dẫn cụ thể về thủ tục tiếp nhận và xử lý hồ sơ như thế nào vẫn chưa rõ ràng; điều này cũng xảy ra tương tự đối với Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung cho Nghị định 58/2012/NĐ-CP. Đối với công ty TNHH thực hiện chào bán chứng khoán riêng lẻ để thành CTCP thì mặc dù đã tạo cơ sở chuyển đổi là Điều 196 LDN năm 2014 (Chuyển đổi thành công ty cổ phần bằng cách bán toàn bộ hoặc một phần phần vốn góp cho một hoặc một số tổ chức, cá nhân khác) nhưng cũng chính LDN năm 2014 lại lại không quy định về điều kiện, phương thức cũng như thủ tục chào bán, cơ 40
46. quan tiếp nhận cụ thể để chuyển đổi các DN này. Vì thế, xét thấy cần phải ban hành quy định cụ thể về thủ tục chào bán để chuyển đổi công ty TNHH thành CTCP thông qua chào bán cổ phần riêng lẻ như thế nào. Uỷ ban chứng khoán nhà nước mới chỉ hướng dẫn các bước như: (Bước 1): Tổ chức phát hành gửi hồ sơ đăng ký chào bán tới cơ quan nhà nước có thẩm quyền (Sở Kế hoạch và Đầu tư; Ban quản lý khu công nghiệp, khu chế xuất, khu công nghệ cao, khu kinh tế). (Bước 2): Cơ quan nhà nước có thẩm quyền tiếp nhận hồ sơ trong giờ hành chính các ngày làm việc, kiểm tra, thẩm định hồ sơ. Trường hợp hồ sơ chưa đầy đủ và hợp lệ, trong thời hạn 10 ngày, cơ quan nhà nước có thẩm quyền sẽ có ý kiến bằng văn bản yêu cầu tổ chức phát hành bổ sung, sửa đổi hồ sơ. (Bước 3): Trong thời hạn 15 ngày kể từ ngày nhận được hồ sơ đăng ký đầy đủ và hợp lệ, cơ quan nhà nước có thẩm quyền thông báo cho tổ chức đăng ký phát hành và công bố trên trang thông tin điện tử về việc chào bán cổ phiếu riêng lẻ của tổ chức đăng ký. (Bước 4): Trong vòng 10 ngày kể từ khi hoàn thành đợt chào bán, tổ chức phát hành phải báo cáo kết quả chào bán cổ phiếu riêng lẻ theo Mẫu số 02 ban hành kèm theo Nghị định số 58/2012/NĐ-CP cho cơ quan nhà nước có thẩm quyền. Điều này cũng xảy ra tương tự đối với thủ tục được quy định tại Khoản 3,4,5 Điều 196 LDN năm 2014. Về vấn đề công bố thông tin, Điều 101 LCK năm 2010 mới chỉ quy định về vấn đề công bố thông tin của công ty đại chúng mà không quy định của CTCP không phải là CTCP đại chúng. Đây rõ ràng là một thiếu sót trong hệ thống văn bản pháp luật, và tất nhiên, CTCP không phải CTCP đại chúng không thể thực hiện công bố thông tin như công ty đại chúng được. 2.4.2. Đối với chào bán trái phiếu riêng lẻ Về làm thủ tục đăng ký với cơ quan nhà nước có thẩm quyền: (i)Doanh nghiệp phát hành phải xây dựng phương án phát hành trái phiếu trình cấp có thẩm quyền phê duyệt, chấp thuận để làm cơ sở cho việc phát hành trái phiếu và công bố cho các đối tượng mua trái phiếu; (ii)Gửi thông báo bằng văn bản về việc phát hành trái phiếu với Bộ Tài chính; (iii)Đối với DN phát hành là công ty 41
47. đại chúng, phải nộp hồ sơ đăng ký phát hành trái phiếu đến Ủy ban chứng khoán nhà nước và chỉ được phát hành trái phiếu khi có ý kiến bằng văn bản của Ủy ban chứng khoán nhà nước. Hồ sơ chào bán trái phiếu được quy định tại Điều 14, 15, 16 Nghị định 90/2011/NĐ-CP, trong đó đáng lưu ý là Điểm c Khoản 1 Điều 16 có quy định về việc hồ sơ phải có: “ Kết quả xếp loại của tổ chức định mức tín nhiệm đối với tổ chức phát hành trái phiếu và loại trái phiếu phát hành (nếu có)”. Đáng lẽ ra kết quả này nên là quy định bắt buộc bởi hệ số tín nhiệm là một trong những yếu tố quan trọng giúp nhà đầu tư xem xét lựa chọn có đầu tư hay không. Về quy định công bố thông tin đối với chào bán trái phiếu riêng lẻ của DN được quy định đầy đủ và hợp lý được quy định tại Điều 31 Chương IV Nghị định 90/2011/NĐ-CP. Thấy rằng, đều mang tính chất hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ thủ tục đối với cơ quan nhà nước của hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ và trái phiếu riêng lẻ đều được quy định khá chi tiết, rõ ràng. Thủ tục đăng ký đối với cơ quan nhà nước của chào bán cổ phiếu riêng lẻ và chào bán trái phiếu riêng lẻ đều phải chịu quản lý bởi Ủy ban chứng khoán nhà nước, tuy nhiên thì chào bán trái phiếu riêng lẻ còn quy định rõ việc giám sát bởi Bộ Tài chính và trong hồ sơ của chào bán trái phiếu riêng lẻ thì cần cung cấp thêm về các hợp đồng bảo lãnh phát hành, bảo lãnh thanh toán, hợp đồng đại lý, Và, một điều tương tự xảy ra đó là quy định về thủ tục tiếp nhận hồ sơ như thế nào và xử lý hồ sơ ra sao vẫn còn bị bỏ ngỏ?. 42
48. CHƢƠNG 3 MỘT SỐ ĐỀ XUẤT GÓP PHẦN HOÀN THIỆN PHÁP LUẬT VỀ CHÀO BÁN CHỨNG KHOÁN RIÊNG LẺ Ở VIỆT NAM 3.1. Hoàn thiện sửa đổi bổ sung một số quy định pháp luật pháp luật 3.1.1. Ban hành văn bản riêng về hoạt động chào bán cổ phần riêng lẻ Ban hành một văn bản cụ thể về chào bán cổ phần riêng lẻ. Nghị định 58/2012/NĐ-CP hay Nghị định sửa đổi bổ sung 60/2015/NĐ-CP dù sao cũng là Nghị định hướng dẫn thi hành LCK năm 2010 nên các quy định dù sao cũng là không đủ. Các nội dung pháp luật liên quan đến chào bán cổ phần riêng lẻ còn nằm rải rác trong một số văn bản pháp luật. Vì thế việc tích hợp lại và thay đổi những hạn chế sẽ vừa tiện cho Nhà nước quản lý và vừa tiện cho các DN áp dụng bao gồm các nội dung về: đối tượng chào bán, điều kiện chào bán, thủ tục – hồ sơ chào bán, các phương thức chào bán, thẩm quyền, 3.1.2. Về điều kiện chào bán chứng khoán: (i) Cần bỏ quy định các đợt chào bán cổ phần riêng lẻ phải cách nhau ít nhất sáu tháng và thời hạn chuyển nhượng là một năm. Nếu tiếp cận vấn đề từ nhu cầu vốn liên tục của DN có thể thấy, mỗi dự án đầu tư, việc mở rộng sản xuất kinh doanh đều cần một nguồn vốn nhất định. DN trong kinh tế thị trường liên tục phải mở rộng hoạt động kinh doanh, liên tục đứng trước những cơ hội đầu tư, kinh doanh. Liên tục có thể hiểu là hôm nay DN có một cơ hội đầu tư, họ chào bán riêng lẻ và bố trí được nguồn vốn nắm bắt được cơ hội đầu tư đó. Ngay ngày mai họ có một cơ hội đầu tư khác tiếp tục cần vốn để triển khai họ sẽ phải chờ sáu tháng sau để chào bán cổ phần huy động vốn. Rõ ràng, hạn chế này triệt tiêu cơ hội đầu tư đó. Từ các giới hạn, hạn chế trên, rõ ràng việc huy động vốn, tận dụng các cơ hội đầu tư sẽ gặp khó khăn. Các phương án đầu tư sẽ phải thay đổi, bài toán huy 43
49. động vốn sẽ phải tính toán lại, dòng chảy nguồn vốn vào các CTCP sẽ bị ảnh hưởng bởi các quy định hạn chế và đương nhiên kìm hãm sự phát triển, tăng trưởng của các CTCP. Về thời hạn chuyển nhượng bị mâu thuẫn với quy định của LDN năm 2014 và hạn chế quyền tự do sở hữu của cổ đông. (ii) Bổ sung điều kiện chào bán cổ phần riêng lẻ đối với CTCP không phải là CTCP đại chúng Đầu tiên là phải giải thích rõ ràng thế nào là CTCP không phải là CTCP đại chúng? Là CTCP chưa đại chúng? Là công ty TNHH chuyển đổi thành CTCP hay cả hai? Hay hình thức khác, Sau đó bổ sung quy định về điều kiện chào bán đối với loại hình CTCP không phải là CTCP đại chúng này bởi Điều 123 LDN năm 2014 chỉ quy định về thủ tục, hồ sơ cần có chứ không quy định về điều kiện cần thiết. (iii) Bổ sung quy định về thanh tra giám sát riêng đối với báo cáo tài chính của DN muốn thực hiện chào bán trái phiếu riêng lẻ áp dụng theo điều kiện chào bán trái phiếu riêng lẻ tại Nghị định 90/2011/NĐ-CP Nếu như giữ nguyên điều kiện “Kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành phải có lãi theo báo cáo tài chính được kiểm toán bởi Kiểm toán Nhà nước hoặc tổ chức kiểm toán độc lập được phép hoạt động hợp pháp tại Việt Nam. Báo cáo tài chính được kiểm toán của DN phát hành phải là báo cáo kiểm toán nêu ý kiến chấp nhận toàn phần” thì cần bổ sung pháp luật thanh tra giám sát chặt chẽ hơn đối với hoạt động này. Đồng thời hướng dẫn yêu cầu DN bắt buộc có hệ thống kiểm soát nội bộ. (iv) Loại trừ quy định về năm kinh doanh liền kề trước đợt chào bán có lãi và báo cáo kiểm toán đối với điều kiện chào bán trái phiếu riêng lẻ trong Nghị định 90/2011/NĐ-CP Điều này là rào cản lớn đối với các DN để huy động vốn, bổ sung nguồn vốn hoạt động bởi với thực tế mọi DN đều khát vốn như hiện nay thì việc DN 44
50. duy trì hoạt động và không thua lỗ là một điều khó khăn. Thiết nghĩ nếu DN chứng minh được khả năng và phương án trả nợ tốt hay như được bảo lãnh cho việc phát hành trái phiếu thì cần được tạo điều kiện thay vì bắt buộc năm liền kề phải có lãi. Một khi nhà đầu tư chấp nhận mua trái phiếu của DN đó nghĩa là bản thân nhà đầu tư ấy cũng đã đồng ý với việc mua rủi ro của DN. 3.1.3. Về trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán: (i) Ban hành văn bản hướng dẫn cụ thể về quy trình tiếp nhận và xử lý hồ sơ của DN đến đăng ký chào bán chứng khoán riêng lẻ đối với cơ quan nhà nước có thẩm quyền Với mục đích rõ ràng hơn, cụ thể hơn, thuận lợi hơn cho cả DN và cơ quan nhà nước tiếp nhận hồ sơ thì ban hành văn bản hướng dẫn quy trình tiếp nhận và xử lý hồ sơ là cần thiết. Mặc dù hiện nay LCK năm 2010 đã có nhiều thay đổi, Nghị định 60/2015/NĐ-CP sửa đổi bổ sung cho Nghị định 58/2012/NĐ-CP đã có hiệu lực, Nghị định 90/2011/NĐ-CP có quy định về thẩm quyền phê duyệt, nhưng vấn đề hướng dẫn hồ sơ thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ vẫn đang được bỏ ngỏ cho Chính phủ. Chừng nào chưa ban hành được nghị định hướng dẫn hồ sơ thủ tục thì chừng đó hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ vẫn chưa thể thực hiện được. (ii) Lược hóa sự can thiệp của cơ quan quản lý nhà nước trong quá trình hoạt động đồng thời tăng cường quy định về chức năng giám sát của nhà nước, xây dựng một cơ chế giám sát thống nhất quản lý Nhà nước đối với hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ Nhìn chung, cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán được hiểu là những thiết chế được thành lập, chịu trách nhiệm trước Nhà nước về mọi hoạt động chứng khoán và thị trường chứng khoán cùng với các hoạt động khác có liên quan. Ở Việt Nam cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán tựu chung lại thì được tổ chức theo trật tự sau: 45
51. (a)Chính phủ: là cơ quan quản lý nhà nước cao nhất, thống nhất quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán; (b)Bộ tài chính: chịu trách nhiệm trước Chính phủ thực hiện quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán; (c)Ủy ban chứng khoán nhà nước là cơ quan thuộc Bộ tài chính, trực tiếp thực hiện các nhiệm vụ quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán,chịu trách nhiệm trước Bộ tài chính và Chính phủ về mọi hoạt động của thị trường. Mặc dù ngày 14 tháng 04 năm 2016, Bộ Tài Chính ban hành Quyết định 820/QĐ-BTC công bố thủ tục hành chính chào bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán thuộc thẩm quyền giải quyết của Bộ Tài chính trong đó có một số thủ tục được quy về rõ ràng hơn cho Ủy ban chứng khoán nhà nước chứng tỏ: Trình tự, thủ tục chào bán chứng khoán riêng lẻ của Việt Nam đã có một bước tiến rõ ràng Trình tự làm việc đã được lược hóa tuy nhiên việc tham gia của cơ quan nhà nước cụ thể như thế nào vẫn chưa được hướng dẫn. Như chúng ta đã biết quản lý Nhà nước đối với hoạt động chào bán chứng khoán hiện nay không thuộc thẩm quyền của duy nhất một cơ quan nào. Bộ Tài chính chịu trách nhiệm giám sát hoạt động chào bán chứng khoán (mà cụ thể là trái phiếu) của Chính phủ và chính quyền địa phương. Đối với hoạt động chào bán chứng khoán của DN, theo quy định của LCK năm 2010, hoạt động chào bán chứng khoán ra công chúng chịu sự giám sát của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước. Còn hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ hiện có đến bốn cơ quan chịu trách nhiệm quản lý: Chính Phủ, Bộ tài chính, Uỷ ban nhân dân cấp tỉnh, Ngân hàng Nhà nước. Trong bối cảnh thị trường chứng khoán hiện nay, sự thiếu vắng một cơ chế giám sát thống nhất khiến cho hoạt động chào bán chứng khoán không phát huy được hết vai trò của mình đối với tổ chức chào bán, với nhà đầu tư và với thị trường chứng khoán. Đặc biệt do không có một cơ quan quản lý thống nhất đối với hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ mà hoạt động này chưa phát huy được hết khả năng về vốn từ các nhà đầu tư nhỏ lẻ trong nền kinh 46
52. tế. Đồng thời, DN khi tiến hành chào bán cùng một lúc các loại chứng khoán khác nhau sẽ gặp nhiều lúng túng, gây mất thời gian, dễ bỏ lỡ cơ hội huy động vốn trong khi hoạt động chào bán riêng lẻ thường xuyên diễn ra. Chính vì vậy, cần thành lập ngay một cơ quan có chức năng chuyên quản lý, giám sát và thực hiện các thủ tục liên quan đến quản lý như cho phép, chấp nhận đối với hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ. Tiến tới thành lập một cơ quan thống nhất quản lý việc chào bán chứng khoán của DN. Hơn thế nữa cần hoàn thiện các quy phạm pháp luật về giám sát thanh tra, giải quyết tranh chấp, khiếu nại tố cáo liên quan đến chào bán chứng khoán riêng lẻ. (iii) Ban hành quy định cụ thể về hơn điều kiện, cơ quan cụ thể tiếp nhận và xử lý hồ sơ yêu cầu thực hiện chào bán cổ phiếu riêng lẻ để chuyển đổi công ty TNHH thành CTCP thông qua chào bán cổ phiếu riêng lẻ thực hiện như thế nào Luật DN đã tạo cơ sở cho công ty TNHH có quyền chuyển đổi thành CTCP thông qua hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ nhưng không quy định thực hiện như thế nào, cơ quan cụ thể tiếp nhận và xử lý ra sao. Cần bổ sung quy định này nhằm đảm bảo quyền lợi cho các công ty TNHH, góp phần vào sự phát triển của TTCK nói riêng và nền kinh tế xã hội nói chung. 3.1.4. Về trách nhiệm của doanh nghiệp và bảo vệ doanh nghiệp Vấn đề niềm tin của nhà đầu tư cũng đồng nghĩa với việc trách nhiệm của DN cần được nâng cao lên hơn so với hiện tại với mục đích bảo vệ nhà đầu tư, cụ thể: (i) Cần cân nhắc kỹ lưỡng trước mỗi đợt phát hành chứng khoán riêng lẻ để huy động vốn kinh doanh. DN cần nhìn rõ tính khả thi trong phương án phát hành của mình, phân biệt rõ đâu là “thật sự”, đâu là “khả thi” và đâu là “mong muốn”. Khác với chào 47
53. bán chứng khoán ra công chúng, chào bán chứng khoán riêng lẻ chỉ hướng đến một lượng đối tượng nhất định (dưới 100 người) nên việc huy động vốn nên cần nhắm đến một con số mục tiêu trong khả năng chắc chắn nhất định. (ii) Xác định mối quan hệ giữa những nhà đầu tư Nghị định 60/2015/NĐ-CP quy định: Trong các trường hợp dưới đây, phương án phải xác định rõ nhà đầu tư được chào bán để Đại hội đồng cổ đông thông qua và chỉ được thay đổi sau khi được Đại hội đồng cổ đông chấp thuận: (a) Chào bán cho một tổ chức, cá nhân hoặc một nhóm tổ chức, cá nhân và người có liên quan của tổ chức, cá nhân đó dân đến tỷ lệ sở hữu của các đối tượng này vượt mức sở hữu được quy định tại Khoản 11 Điều 1 Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của LCK; (a) Chào bán cho một tổ chức, cá nhân hoặc một nhóm tổ chức, cá nhân và người có liên quan của tổ chức, cá nhân đó từ 10% trở lên vốn điều lệ của tổ chức phát hành trong một đợt chào bán hoặc trong các đợt chào bán trong 12 tháng gần nhất. Thấy được rằng vấn đề xác định nhà đầu tư đã dần được quan tâm, tuy nhiên đây mới chỉ là bước đầu và cần được hoàn thiện hơn nữa. Hiện nay không thiếu gì những câu chuyện liên kết giữa những nhà đầu tư để “lật đổ” chủ sở hữu. Với khối lượng sở hữu chứng khoán đạt mức pháp luật quy định, “lòng tham” thường hiếm khi không trỗi dậy. Vậy nên pháp luật nên có một quy định về việc các nhà đầu tư có mỗi quan hệ thân thiết thì không được phép mua một khối lượng chứng khoán đủ để chiếm quyền sở hữu DN của chủ sở hữu kể cả những nhà đầu tư nhỏ lẻ. Quy định này sẽ giúp phần khẳng định pháp luật luôn công bằng đối với các bên khi vừa bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư, vừa bảo vệ DN và là cần thiết đối với hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ. (iii) Bổ sung quy định về giới hạn sử dụng vốn huy động được thông qua phương thức chào bán chứng khoán riêng lẻ Bởi việc huy động vốn này không chịu nhiều áp lực dẫn đến cần phải giới hạn không cho phép DN sử dụng vốn thu được thông qua hoạt động chào bán trái phiếu riêng lẻ cho đầu tư bất động sản, các dự án đầu tư ngắn hạn tạm thời, 48
54. Thời gian qua, có nhiều đợt phát hành huy động vốn theo nhu cầu phát triển của DN, đây là biểu hiện tích cực về hiều lực hoạt động của TTCK. Nhưng đồng thời cũng có không ít đợt phát hành tiềm ẩn khả năng để tranh thủ, tận dụng nguồn vốn khá vô tư trước cơn khát đầu tư trên thị trường. Điều này dẫn đến tình trạng sử dụng vốn không đúng theo nhu cầu phát triển, không theo dự án cụ thể hay kế hoạch sử dụng vốn đã được xác lập, gây tổn hại đến niềm tin của nhà đầu tư. Một đợt phát hành thành công cần có sự thống nhất về hiệu quả kinh doanh của DN và kỳ vọng của nhà đầu tư. Công việc này rất được chú trọng trên thế giới thế nhưng ở Việt Nam thì hầu như có rất ít DN quan tâm đến vấn đề này đúng mực. Ví dụ như Nghị định 60/2015 đã bổ sung yêu cầu về Tổ chức phát hành phải mở một tài khoản phong tỏa và tiếp nhận vốn huy động tuy nhiên đó mới chỉ dừng lại ở hoạt động chào bán cổ phiếu riêng lẻ nhưng lại không yêu cầu mở tài khoản phong tỏa trong trường hợp chào bán cổ phiếu để hoán đổi nợ. Quy định mở tài khoản này cần là bắt buộc đối với cả hoạt động chào bán hoán đổi nợ và cũng nên đặt ra quy định tương tự đối với hoạt động chào bán trái phiếu riêng lẻ. 3.1.5. Về giải quyết tranh chấp trong hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ Vì quy định pháp luật chưa triệt để vì vậy song hành cùng việc sửa đổi, bổ sung hệ thống văn bản pháp luật chứng khoán, các quy định về giải quyết tranh chấp trong hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ cũng nên được ban hành. Việt Nam mới chỉ ban hành một số nghị định xử phạt về vi phạm trong lĩnh vực chứng khoán như Nghị định 108/2013/NĐ-CP về xử phạt hành chính chứ chưa có văn bản cụ thể nào đề cập rõ ràng đến vấn đề giải quyết tranh chấp trong hoạt động chứng khoán nói chung và hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ nói riêng. Các loại hình tranh chấp có thể kể đến như: tranh chấp giữa các chủ thể đầu tư với nhà phát hành, tranh chấp giữa nhà đầu tư với nhau, tranh chấp giữa 49
55. nhà phát hành với tổ chức được thuê phát hành, Vì thế, cần quy định rõ ràng trình tự, thủ tục giải quyết, hình phạt áp dụng với từng mức vi phạm, cơ quan thụ lý và có thẩm quyền giải quyết, Đồng thời yêu cầu các DN bổ sung yêu cầu về văn hóa DN, cụ thể vấn đề đạo đức nghề nghiệp của nhân viên. Đây là một trong những nguyên nhân gây nên tiêu cực và tranh chấp trong hoạt động chứng khoán,ví dụ: giao dịch nội gián, khớp lệnh không có ủy quyền, lợi dụng sự tín nhiệm của nhà đầu tư, Phần lớn các chứng khoán được chào bán riêng lẻ là những chứng khoán chưa được niêm yết và giao dịch ngoài thị trường tập trung do vậy, mức rủi ro khá cao. Cho nên cần phải tăng cường tính hiệu quả quản lý nhà nước đối với hoạt động chào bán chứng khoán riêng lẻ và đưa ra các giao dịch chứng khoán chưa niêm yết vào khuôn khổ pháp lý. Đặc biệt, tăng cường công tác thanh tra, giám sát trong việc xác định tiêu chuẩn, điều kiện, thủ tục chào bán, quy định về hồ sơ, công bố thông tin trước và sau khi chòa bán, bảo đảm cho hoạt động này diễn ra côn bằng, đúng pháp luật. 3.2. Phát triển các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm Trong nền kinh tế, để tiến hành hoạt động sản xuất kinh doanh, các DN cần huy động hiệu quả nhiều nguồn lực khác nhau, trong đó không thể thiếu nguồn lực tài chính. Các nguồn lực trong nền kinh tế là hữu hạn hay nói cách khác là luôn ở tình trạng khan hiếm. Vì thế vấn đề thu hút nhà đầu tư đối với doanh nghiệp trở nên “nóng bỏng” hơn bao giở hết trong tình hình kinh tế như hiện nay. Kinh doanh thông tin tín nhiệm từ lâu đó không cũng xa lạ trên thế giới. Hầu hết các nước phát triển và trong khu vực Đông Nam Á đó cú các tổ chức hoạt động trong lĩnh vực này. Tuy nhiên tại Việt Nam, khái niệm trên vẫn còn rất mới mẻ và loại hình kinh doanh này mới chỉ ở bước khởi đầu. Tại các nước có nền kinh tế thị trường phát triển, thông tin tín nhiệm (Credit Information) được đánh giá rất cao. Khách hàng của các công ty thông 50